近年來廣汽集團(tuán)營收和凈利潤增速波動(dòng)較大，但是兩個(gè)指標(biāo)雙雙下降的情況，則是自2008年以來首次出現(xiàn)。究竟是何原因，讓握有兩棵“搖錢樹”的廣汽集團(tuán)，2019年凈利潤下滑近四成，2020年又會(huì)逆勢反彈嗎？

作 者 | 李曉瑞

責(zé) 編 | 甄   瑤

出 品 | 汽車K線

3月31日盤后，廣汽集團(tuán)(SH:601238)/(HK:02238)公布2019年度業(yè)績。在市場壓力下，廣汽集團(tuán)的三項(xiàng)重要指標(biāo)——銷量、營收、凈利潤，均告別增長罕見的出現(xiàn)下滑。

或受此影響，此后3個(gè)交易日其A股和H股雙雙下滑，其中H股第一個(gè)交易日股價(jià)下挫超過10%。截至4月22日，廣汽集團(tuán)股價(jià)分別為9.79元/股和6.4港元/股。

4月17日，廣汽集團(tuán)發(fā)布《董事及高級管理人員集中競價(jià)減持時(shí)間過半暨減持股份進(jìn)展公告》顯示，廣汽集團(tuán)董事、高級管理人員曾慶洪、馮興亞、吳松、陳茂善、李少、王丹、陳漢君及眭立，經(jīng)股權(quán)激勵(lì)行權(quán)合計(jì)持有廣汽集團(tuán)4,672,709股；在減持計(jì)劃期間內(nèi)，除馮興亞、眭立，其他部分董事、高管人員實(shí)施了減持。

「圖片來源：上市公司公告」

銷量、營收、凈利潤紛紛下滑，董事、高管減持股份，一系列數(shù)據(jù)和行動(dòng)背后，反映著什么？廣汽集團(tuán)業(yè)績究竟怎么樣？經(jīng)營質(zhì)量如何？廣汽集團(tuán)目前的風(fēng)險(xiǎn)與機(jī)遇是什么？各主要合資公司表現(xiàn)如何？舉集團(tuán)之力重點(diǎn)打造的廣汽傳祺境況怎樣？該公司管理層對企業(yè)戰(zhàn)略做出哪些調(diào)整？投行券商機(jī)構(gòu)怎么看待廣汽集團(tuán)……

下面，汽車K線將通過《10問》欄目，對廣汽集團(tuán)過去、現(xiàn)在和未來展望進(jìn)行剖析。

• 1問：廣汽集團(tuán)整體經(jīng)營表現(xiàn)如何？

銷量、營收、利潤三大指標(biāo)均下滑。

根據(jù)公告，2019年，廣汽集團(tuán)全年汽車銷量為206.22萬輛，同比下降3.99%，優(yōu)于行業(yè)水平約4.24個(gè)百分點(diǎn)，市場占有率同比提升約0.35個(gè)百分點(diǎn)；廣汽集團(tuán)營業(yè)收入為597.04億元，同比下降17.51%；歸母凈利潤66.18億元，同比下降39.3%。

筆者通過查閱歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，近年來廣汽集團(tuán)營收和凈利潤增速波動(dòng)較大，但是兩個(gè)指標(biāo)雙雙下降的情況，則是自2008年以來首次出現(xiàn)。

「數(shù)據(jù)來源：上市公司公告」

此外，廣汽集團(tuán)毛利率和凈資產(chǎn)收益率均創(chuàng)至近年來低點(diǎn)。毛利率合計(jì)為5.15%，同比減少11.03%；凈資產(chǎn)收益率為8.67%，同比減少5.07%。

因?yàn)檎w業(yè)績下滑，廣汽集團(tuán)股東們的投資回報(bào)較2018年有所下滑。廣汽集團(tuán)董事會(huì)建議向全體股東派發(fā)每10股1.5元（含稅）的末期股息，加上中期已派發(fā)的每10股0.5元（含稅）股息，全年累計(jì)向全體股東派發(fā)股息總額約20.48億元，2018年同期這一數(shù)據(jù)為38.87億元，同比下滑47.31%。

• 2問：廣汽集團(tuán)的經(jīng)營質(zhì)量和財(cái)務(wù)狀況怎么樣？

三大指標(biāo)雖下滑，但財(cái)務(wù)狀況較為健康。

財(cái)報(bào)顯示，截止2019年12月31日，廣汽集團(tuán)總資產(chǎn)為1374.1億元，同比增長4%；總負(fù)債為549.55億元，同比增長1.4%；資產(chǎn)負(fù)債率為39.99%，較上年同期略有回調(diào)，負(fù)債情況保持在合理健康范圍內(nèi)。

其中，流動(dòng)資產(chǎn)占比總資產(chǎn)41.38%，達(dá)568.65億元；流動(dòng)負(fù)債占比總負(fù)債的75.67%，達(dá)415.85億元。這表明其四分之三的負(fù)債需要在1年或者超過1年的一個(gè)營業(yè)周期內(nèi)償還。

「圖片來源：上市公司公告」

進(jìn)一步來看，流動(dòng)資產(chǎn)中，廣汽集團(tuán)的貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)為330.86億元，而流動(dòng)負(fù)債中的短期借款為18.84億元。廣汽集團(tuán)具備較強(qiáng)的短期償債和清算能力。

此外，廣汽集團(tuán)2019年應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款為57.07億元，同比下滑17.47%；存貨為68.28億元，同比增長2.94%。

2019年，廣汽集團(tuán)歸屬于上市公司股東的凈利潤為66.18億元，同比下滑30.3%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為8.46%，較上年同期減少6.51個(gè)百分點(diǎn)，表明投資帶來的收益同比有所下降。

整體來看，廣汽集團(tuán)雖然銷量、營收和利潤三大核心指標(biāo)出現(xiàn)下滑，但其財(cái)務(wù)狀況還是比較健康的。

• 3問：廣汽集團(tuán)錢花哪兒去了？

受累銷量下滑，營業(yè)成本、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用均出現(xiàn)不同程度下降，但該花的錢，像研發(fā)支出并沒有省，反而呈現(xiàn)微增長。

「圖片來源：上市公司公告」

數(shù)據(jù)顯示，2019年，廣汽集團(tuán)的營業(yè)成本達(dá)到551.48億元，同比下滑5.31%。這或與自主品牌車型產(chǎn)銷量減少，生產(chǎn)成本相應(yīng)減少等因素不無關(guān)系。

根據(jù)財(cái)報(bào)，廣汽集團(tuán)的銷售費(fèi)用為45.53億元，同比下滑10.25%，主要是由于廣告宣傳及市場費(fèi)同比減少等綜合所致；管理費(fèi)用為32.44億元，同比下滑20.02%，主要報(bào)告期內(nèi)A股期權(quán)激勵(lì)費(fèi)用分?jǐn)偼葴p少以及無形資產(chǎn)攤銷減少等綜合所致；財(cái)務(wù)費(fèi)用為0.26億元，同比增長117.22%，主要由于本報(bào)告期產(chǎn)銷下降導(dǎo)致資金減少等影響利息收入同比減少等綜合所致。

此外，本報(bào)告期內(nèi)廣汽集團(tuán)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額、投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額和籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為流出約3.81億、48.26億和23.25億元，同比分別增長69.99%、13.53%和6.02%。

廣汽集團(tuán)解釋稱，主要原因分別是本報(bào)告期內(nèi)隨銷量減少，營業(yè)收付相應(yīng)減少、稅費(fèi)支付減少，以及非合并范圍企業(yè)在廣汽財(cái)務(wù)的存款凈增加額下降及廣汽財(cái)務(wù)發(fā)放的客戶貸款增加等綜合所致；收到投資企業(yè)分利增加等綜合所致；下屬企業(yè)吸收投資增加等綜合所致。

「圖片來源：上市公司公告」

同期，該集團(tuán)研發(fā)支出為50.41億元，同比增長3.11%，占比營收的8.44%，這一占比明顯高于中國汽車企業(yè)的整體水平，且與國外車企旗鼓相當(dāng)。而這對廣汽集團(tuán)的長遠(yuǎn)發(fā)展來說，無疑是利好的。

汽車K線認(rèn)為，這對傳祺品牌技術(shù)、產(chǎn)品和未來前瞻科技的塑造將起到重要作用，也會(huì)進(jìn)一步提升廣汽集團(tuán)自主板塊的核心競爭力。

• 4問：誰是廣汽集團(tuán)的“搖錢樹”？

與日系品牌合資公司，廣汽本田、廣汽豐田成為廣汽集團(tuán)的兩棵“搖錢樹”。

在汽車市場整體下行背景下，廣汽本田和廣汽豐田不僅銷量逆勢上漲，營業(yè)收入更是創(chuàng)下歷史新高。

報(bào)告顯示，廣汽本田和廣汽豐田全年產(chǎn)量分別為76.24萬和67.06萬輛，同比分別增長1.56%和11.88%，全年銷量分別為77.09萬輛和68.2萬輛，同比分別增長3.98%和17.59%。

在銷量增長的帶動(dòng)下，廣本和廣豐分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1057.11億和980.54億元，同比分別增長8.03%和17.12%；兩者為廣汽集團(tuán)貢獻(xiàn)的股利分別達(dá)31.7億和32.23億元。

值得一提的是，2019年廣汽集團(tuán)歸母凈利潤為66.18億元，而收到來自合營企業(yè)的股利為65.22億元。

這意味著，廣汽集團(tuán)的凈利潤基本都是由這兩家企業(yè)所貢獻(xiàn)。廣汽本田和廣汽豐田可謂是廣汽集團(tuán)名副其實(shí)的“搖錢樹”。

汽車K線認(rèn)為，2019年廣汽本田雅閣表現(xiàn)搶眼，皓影等新車型陸續(xù)上市；廣汽豐田凱美瑞、雷凌、漢蘭達(dá)等車型保持高銷量，換代雷凌新上市。

2020年，這兩家車企還將分別推出皓影混動(dòng)版、凌派混動(dòng)版、冠道中改款、第四代飛度、VE-1 中改款、謳歌CDX中改款，廣汽豐田威蘭達(dá)(含雙擎)、C-HR EV，來增強(qiáng)產(chǎn)品競爭力，豐富產(chǎn)品線，提高新能源和節(jié)能產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)比例，加上兩家日本公司對成本的控制能力，未來不管是銷量還是盈利能力還是比較樂觀的。

產(chǎn)能方面，廣汽本田不僅整合了原本田(中國)的產(chǎn)能，其增城工廠產(chǎn)能擴(kuò)大建設(shè)項(xiàng)目二期于2020年2月投產(chǎn)，新增年產(chǎn)能24萬輛；廣汽豐田擴(kuò)大產(chǎn)能項(xiàng)目二期產(chǎn)能12萬輛則于2019年12月建成。

兩者均為“大干一場”做足了準(zhǔn)備。但新冠肺炎影響，或?qū)ζ湓斐蓻_擊。

• 5問：誰是廣汽集團(tuán)業(yè)績的“拖油瓶”？

廣汽菲克、廣汽三菱和廣汽傳祺是廣汽集團(tuán)整體業(yè)績的“拖油瓶”。

2019年 ，廣汽菲克、廣汽三菱和廣汽傳祺2019年銷量分別為7.4萬、13.3萬和38.46萬輛，同比分別下滑41%、7.64%和28.14%；實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入116.61億元、178.62億和407.22億元，同比分別下降40.83%、8.47%和26.89%。

其中，廣汽菲克是廣汽集團(tuán)主要合資企業(yè)中下滑較大的板塊，廣汽三菱整體表現(xiàn)還算穩(wěn)定，基本與行業(yè)整體水平持平。

此外，廣汽傳祺整體表現(xiàn)仍然疲軟，這與其旗下主銷車型GS4不無關(guān)系。作為廣汽傳祺曾經(jīng)的銷量黑馬，GS4自2015年上市后，2016年和2017年連續(xù)兩年銷量均超過30萬輛；此后傳祺GS4年銷量開始下滑，2018下滑至23.5萬輛，2019年銷量僅有十幾萬輛。

不過，隨著第二代傳祺GS4去年11月中旬上市，或有望好轉(zhuǎn)。去年12月，GS4銷量重回“月銷萬輛俱樂部”，達(dá)到1.28萬輛，銷售勢頭良好。

• 6問：廣汽集團(tuán)新能源板塊的現(xiàn)狀如何？

2019年，新能源汽車受補(bǔ)貼退坡影響，下半年銷量呈現(xiàn)大幅下降態(tài)勢，全年產(chǎn)銷量分別為124.2萬輛和120.6萬輛，同比分別下降2.3%和4%。2018年新能源汽車產(chǎn)銷量同比增幅為59.9%和61.7%。

在此背景下，廣汽集團(tuán)重點(diǎn)發(fā)展的新能源板塊，整體表現(xiàn)跑贏大盤。

財(cái)報(bào)顯示，2019年，廣汽集團(tuán)新能源乘用車產(chǎn)銷量分別為4.3萬輛和4.22萬輛，同比分別增長115.24%和110.65%；而其新能源乘用車帶來的收入為49.18億元，新能源汽車補(bǔ)貼金額為8.61億元，補(bǔ)貼占比17.51%。

取得這樣的成績，與廣汽新能源基于純電汽車專屬平臺(tái)打造的全新車型Aion S和Aion LX不無關(guān)系。其中，Aion S自去年4月上市后累計(jì)年銷量達(dá)3.2萬輛，穩(wěn)居純電動(dòng)轎車市場前二。

此外，廣汽集團(tuán)節(jié)能與新能源產(chǎn)品主要還有廣汽傳祺GA3S?PHEV、GS4?PHEV、GE3；廣汽本田雅閣銳混動(dòng)、奧德賽銳混動(dòng)、皓影混動(dòng)、Acura CDX混動(dòng)、世銳、VE-1；廣汽豐田凱美瑞雙擎、雷凌雙擎、雷凌雙擎E+、iA5；廣汽菲克悅界.PHEV、JEEP大指揮官PHEV；廣汽三菱祺智?PHEV、祺智?EV。

值得一提的是，廣汽集團(tuán)與蔚來共同創(chuàng)立的合創(chuàng)汽車，在成立兩年后迎來了首款產(chǎn)品。4月10日，廣汽蔚來首款產(chǎn)品HYCAN 007正式上市。兩者合作迎來實(shí)質(zhì)性果實(shí)，這不論是對廣汽集團(tuán)還是蔚來汽車而言，均可謂是好事，但是市場表現(xiàn)，還是要?jiǎng)澤弦粋€(gè)大大的問號(hào)。

更有意思的是，蔚來可能會(huì)得到安徽合肥的巨額投資，屆時(shí)廣汽蔚來，還有存在的必要嗎？

• 7問：廣汽集團(tuán)一季度表現(xiàn)如何？

4月10日，廣汽集團(tuán)發(fā)布的產(chǎn)銷快報(bào)顯示，3月汽車銷量為11.05萬輛，同比下滑39.55%。一季度汽車?yán)塾?jì)銷售30.61萬輛，同比下滑38.13%。其中乘用車銷量為30.58萬輛，同比下滑38.09%。

「圖片來源：上市公司公告」

根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)公布數(shù)據(jù)，一季度中國乘用車銷量為287.7萬輛，同比減少45.4%。不難發(fā)現(xiàn)，廣汽集團(tuán)業(yè)績表現(xiàn)跑贏整體大盤。

具體來看，自主品牌方面，廣汽傳祺一季度銷售6.25萬輛，同比下滑29.04%；日系車方面，廣汽本田、廣汽豐田和廣汽三菱一季度銷量分別為10.1萬輛、12.26萬輛和1.07萬輛，同比分別下滑46.18%、24.24%和66.66%；廣汽菲克一季度銷量為7387輛，同比下滑65.97%。

從同比來看，廣汽傳祺和廣汽豐田表現(xiàn)比較出色。隨著新冠肺炎在中國得到有效控制，整個(gè)汽車行業(yè)正在回溫，也將有利于廣汽集團(tuán)復(fù)蘇。

• 8問：廣汽集團(tuán)有何潛在風(fēng)險(xiǎn)？

一是宏觀環(huán)境波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。汽車行業(yè)受國內(nèi)整體經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平影響較大，經(jīng)濟(jì)增長速度的高低將刺激或抑制汽車消費(fèi)。此外，由于經(jīng)濟(jì)全球化因素，汽車行業(yè)同樣受到國際宏觀環(huán)境和國際局勢影響，近年來中美貿(mào)易摩擦，特別是今年突發(fā)的全球性肺炎疫情極大加劇了宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性，也進(jìn)一步加劇了對汽車行業(yè)的影響。

二是行業(yè)競爭日趨激烈的風(fēng)險(xiǎn)。如今汽車行業(yè)產(chǎn)品可選性越來越多，而市場需求卻逐年下滑，重點(diǎn)汽車集團(tuán)市場集中度有所上升，但自主品牌份額下降較大，合資企業(yè)與本土企業(yè)、外資品牌與自主品牌、自主品牌與自主品牌之間的競爭愈發(fā)激烈。

三是行業(yè)變革風(fēng)險(xiǎn)。在能源短缺和環(huán)保意識(shí)不斷提高背景下，新能源汽車技術(shù)正成為各汽車企業(yè)重點(diǎn)關(guān)注及進(jìn)行汽車技術(shù)革新的方向。而新能源汽車發(fā)展受國家政策等影響較大，不僅對新能源汽車研發(fā)和技術(shù)提出更高要求，也是影響新能源汽車銷量的重要因素，這一點(diǎn)從去年的市場表現(xiàn)也可看出一二。

四是合營企業(yè)財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。雖然廣汽集團(tuán)持續(xù)進(jìn)行自主研發(fā)能力的培養(yǎng)和核心技術(shù)的積累，經(jīng)過多年的發(fā)展，自主品牌傳祺打造了涵蓋轎車、SUV和MPV等全系列多款車型，已形成自主系、日系、歐美系三足鼎立的格局。但從目前的情況看，廣汽本田、廣汽豐田、廣汽菲克、廣汽三菱等合營企業(yè)對廣汽集團(tuán)經(jīng)營業(yè)績的影響仍較大。如果合營企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)波動(dòng)，則廣汽集團(tuán)財(cái)務(wù)狀況及經(jīng)營業(yè)績可能會(huì)受到不利影響。

此外，華晨寶馬的合資股比已經(jīng)調(diào)整，而當(dāng)前越來越多的外資企業(yè)就股比一事也蠢蠢欲動(dòng)。因此，廣汽集團(tuán)也要早做打算，防范潛在風(fēng)險(xiǎn)。

• 9問：投行與券商機(jī)構(gòu)怎么看待廣汽集團(tuán)？

近6個(gè)月以來的83家機(jī)構(gòu)評級的平均目標(biāo)價(jià)位13.25元，其中，買入評級56家，增持評級26家，中性評級1家，賣出評級為0；而給予的最高目標(biāo)價(jià)格為17元/股，最低目標(biāo)價(jià)格為11.28元/股。截止4月22日收盤，距最低目標(biāo)價(jià)漲幅為15.22%。

廣汽集團(tuán)發(fā)布年度業(yè)績后，汽車K線統(tǒng)計(jì)的7家機(jī)構(gòu)發(fā)布研報(bào)中，國泰君安、中信建投、中信證券、招商證券和興業(yè)證券5家機(jī)構(gòu)給予買入評級，方正證券和中金公司2家機(jī)構(gòu)給予增持評級。

綜合來看，多家機(jī)構(gòu)看好日系車未來市場，并寄望于自主品牌反彈。

• 10問：廣汽集團(tuán)未來預(yù)期如何？

雖有廣汽本田、廣汽豐田兩棵“搖錢樹”，但面對新冠肺炎沖擊，“搖錢樹”還靈不靈，還需畫上一個(gè)問號(hào)。

更何況，沒有新冠肺炎影響的2019年，廣汽集團(tuán)就已經(jīng)在廣汽傳祺、廣汽菲克、廣汽三菱的掣肘下，銷量、營收、凈利潤等指標(biāo)由正增長轉(zhuǎn)為負(fù)增長。

值得注意的是，近兩年廣汽集團(tuán)內(nèi)部的“馬太效應(yīng)”愈發(fā)凸顯，兩極分化加劇，產(chǎn)銷量受宏觀環(huán)境影響較大，加之新冠肺炎影響，業(yè)績能否回暖充滿未知。

3月20日，廣汽集團(tuán)黨委書記、董事長曾慶洪表示，將下調(diào)今年汽車銷量預(yù)期目標(biāo)，由原來增長8%降至增長3%左右，約為212萬輛。

雖下調(diào)了年度目標(biāo)，但想要完成調(diào)整后的目標(biāo)，依舊困難重重。截止一季度，廣汽集團(tuán)僅完成調(diào)整后年度銷量目標(biāo)的14.44%。

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