2019年，江淮汽車(chē)凈利潤(rùn)同比扭虧，但扣非凈利潤(rùn)仍虧損近10億元。江淮大眾虧損擴(kuò)大，政府補(bǔ)貼只能救得了一時(shí)，江淮汽車(chē)要反求諸己。

責(zé)編 | 李曉瑞

進(jìn)入三月下旬，又到了一年一度的財(cái)報(bào)季，汽車(chē)上市公司已在陸續(xù)公布2019年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，也不乏將公布時(shí)間向后延遲者。不管怎么說(shuō)，在經(jīng)歷了銷(xiāo)量首次下滑的2018年，2019年汽車(chē)上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)格外值得關(guān)注。

3月18日晚間，江淮汽車(chē)（SH:600418）發(fā)布2019年年度報(bào)告。

「圖片來(lái)源：上市公司公告」

此外，江淮汽車(chē)稱(chēng)，擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金股利0.17元（含稅），共計(jì)3218.6萬(wàn)元，占公司報(bào)告期凈利潤(rùn)的30.36%，這一比例與2017年基本相差無(wú)幾，但分紅數(shù)額相差了1個(gè)億。

• 1問(wèn)：江淮汽車(chē)整體經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)如何？

作為一家老牌國(guó)有車(chē)企，江淮汽車(chē)2019年銷(xiāo)售各類(lèi)整車(chē)及客車(chē)底盤(pán)42.12萬(wàn)輛，同比下降8.91%，連續(xù)第三年走低，未能完成50萬(wàn)-60萬(wàn)輛的銷(xiāo)量目標(biāo)。

同時(shí)，結(jié)合江淮汽車(chē)關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，其凈利潤(rùn)指標(biāo)在全年銷(xiāo)量及營(yíng)收同比下降的情況下，出現(xiàn)較大程度增長(zhǎng)，并扭虧為盈，確實(shí)難得，但恐怕有一根軟肋。

根據(jù)公告，江淮汽車(chē)2019年計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助為11.17億元，這也是導(dǎo)致其扣非凈利潤(rùn)仍為大幅虧損的重要原因。隨著新能源政策補(bǔ)貼退坡乃至完全退出，江淮汽車(chē)要盡快扭轉(zhuǎn)依靠國(guó)家補(bǔ)貼，實(shí)現(xiàn)盈利的被動(dòng)局面。

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回顧過(guò)往，2016年成為江淮汽車(chē)發(fā)展史上的高光時(shí)刻。那一年，江淮汽車(chē)銷(xiāo)量突破60萬(wàn)輛，凈利潤(rùn)超10億元，扣非凈利潤(rùn)也達(dá)到8億元，可奈何好光景并沒(méi)有持續(xù)下去。

2020年，全球遭遇新冠肺炎疫情猛烈襲擊，汽車(chē)生產(chǎn)和市場(chǎng)需求面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，至今產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)轉(zhuǎn)尚未完全恢復(fù)。在此大背景下，江淮汽車(chē)今年的銷(xiāo)量會(huì)不會(huì)再次下滑？如果再疊加補(bǔ)貼縮水，2020年將是更加艱難的一年。

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• 2問(wèn)：江淮汽車(chē)主營(yíng)業(yè)務(wù)重要指標(biāo)？

另外值得注意的是，江淮汽車(chē)在報(bào)告期內(nèi)的財(cái)務(wù)費(fèi)用高達(dá)3.16億元，同比2018年669萬(wàn)元激增4628.03%。江淮汽車(chē)解釋稱(chēng)，這主要系報(bào)告期利息收入減少所致。

汽車(chē)K線查閱數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，2019年，江淮汽車(chē)?yán)①M(fèi)用為4.3億元（上年同期4.2億元），利息收入1.8億元（上年同期：4.2億元），同比減少57%。

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在研發(fā)方面，江淮汽車(chē)2019年研發(fā)投入合計(jì)為16.04億元，同比大幅下降24.73%，占營(yíng)業(yè)收入比例為3.39%，其中費(fèi)用化研發(fā)投入11.8億元，同比下滑17.87%，資本化研發(fā)投入4.2億元，研發(fā)投入資本化比重為26.24%。

在同質(zhì)化嚴(yán)重、競(jìng)爭(zhēng)慘烈的汽車(chē)市場(chǎng)，再苦不應(yīng)苦研發(fā)。

汽車(chē)行業(yè)屬于技術(shù)和資本密集型行業(yè)，研發(fā)的重要性不言自明，研發(fā)實(shí)力將直接影響汽車(chē)產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力和更新?lián)Q代。

以產(chǎn)品同樣覆蓋乘用車(chē)和商用車(chē)的比亞迪為例，2018年，后者研發(fā)投入占總營(yíng)業(yè)收入比例高達(dá)6%。當(dāng)然，與外資車(chē)企相比，目前中國(guó)汽車(chē)上市公司仍存在研發(fā)投入普遍偏低的情況。

在資產(chǎn)負(fù)債方面，江淮汽車(chē)報(bào)告期末資產(chǎn)合計(jì)438.55億元，負(fù)債合計(jì)241.57億元，資產(chǎn)負(fù)債率為55%，對(duì)汽車(chē)行業(yè)而言處于合理區(qū)間；其合作伙伴蔚來(lái)汽車(chē)同期的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)133%，但這也不難理解，江淮汽車(chē)為蔚來(lái)代工，蔚來(lái)汽車(chē)屬于輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)。

此外，在報(bào)告期內(nèi)，江淮汽車(chē)流動(dòng)資產(chǎn)為218.08億元，流動(dòng)負(fù)債為254.46億元，短期償債能力較為不足。其中流動(dòng)資產(chǎn)中的貨幣資金為82.29億元，但因各種保證金受限的貨幣資金達(dá)到20億元，占到四分之一。

值得注意的是，截至報(bào)告期末，江淮汽車(chē)應(yīng)收賬款余額為41.57億元，壞帳準(zhǔn)備金額為9.74億元，金額較大，需引起警惕。

• 3問(wèn)：江淮“商乘并舉”戰(zhàn)略要堅(jiān)持嗎？

實(shí)行“商乘并舉”十多年來(lái)，江淮汽車(chē)一直在謀求平衡利弊、均攤風(fēng)險(xiǎn)，然而現(xiàn)實(shí)卻事與愿違，“商強(qiáng)乘弱”是江淮汽車(chē)多年來(lái)一直面臨的局面。

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2019年，江淮汽車(chē)乘用車(chē)銷(xiāo)量為16萬(wàn)輛，同比下滑18%；商用車(chē)銷(xiāo)量為25.9萬(wàn)輛，同比下降2%。

除了銷(xiāo)量，從營(yíng)收、毛利率上看，江淮汽車(chē)商用車(chē)板塊的表現(xiàn)也明顯優(yōu)于乘用車(chē)。從2019年度報(bào)告中可以發(fā)現(xiàn)，江淮汽車(chē)乘用車(chē)營(yíng)收為172.1億元，同比下降13.4%，毛利率僅為3.52%；而同期商用車(chē)營(yíng)收為220.6億元，同比增長(zhǎng)3.83%，毛利率高達(dá)13.59%。

同時(shí)，在江淮汽車(chē)2019年16億元的開(kāi)發(fā)支出中，乘用車(chē)項(xiàng)目所占金額為10.4億元，商用車(chē)項(xiàng)目所占金額為3.4億元，所占比重各為65%和21%。

兩者相比不難看出，江淮汽車(chē)乘用車(chē)業(yè)務(wù)目前的狀態(tài)似乎有些 “費(fèi)力不討好”。

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在江淮汽車(chē)乘用車(chē)業(yè)務(wù)中，目前銷(xiāo)量最多的依然是SUV車(chē)型，2019年銷(xiāo)量為8.7萬(wàn)輛，幾乎是MPV與轎車(chē)的兩倍多，然而已是連續(xù)四個(gè)月出現(xiàn)下滑。

商乘并舉并不是一條輕松的道路，福田汽車(chē)也有一個(gè)乘用車(chē)夢(mèng)，但最終還是將寶沃賣(mài)給了神州。汽車(chē)K線認(rèn)為，對(duì)商用車(chē)起家的江淮汽車(chē)而言，現(xiàn)在找準(zhǔn)和調(diào)整方向更重要。

• 4問(wèn)：江淮大眾“起大早，趕晚集”？

作為江淮汽車(chē)重要的合營(yíng)企業(yè)，江淮大眾一直備受關(guān)注，然而更多時(shí)候，這家合資企業(yè)處于靜默期。江淮汽車(chē)在2019年度報(bào)告中稱(chēng)“與大眾合作項(xiàng)目持續(xù)深入，合資公司研發(fā)中心建設(shè)有序推進(jìn)”，這樣“大帽子”似的描述大家已經(jīng)無(wú)感。

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另外根據(jù)財(cái)報(bào)信息，江淮大眾報(bào)告期末資產(chǎn)總額為17.2億元，同比2018年減少3億元，且其中流動(dòng)資產(chǎn)占比高達(dá)94%，這也意味著江淮大眾現(xiàn)在依然是利用江淮汽車(chē)工廠，并無(wú)重大固定資產(chǎn)投入。

其次，在“關(guān)聯(lián)交易情況”項(xiàng)目中，江淮大眾與母公司江淮汽車(chē)之間發(fā)生了一筆4.4億元的整車(chē)、材料關(guān)聯(lián)交易。有媒體指出，這一數(shù)字恰好是江淮大眾2.28億元營(yíng)收的約兩倍，因此并不排除這只是江淮大眾一進(jìn)一出的結(jié)果。

江淮大眾作為首個(gè)專(zhuān)注新能源汽車(chē)的中外合資車(chē)企，曾被寄予厚望，然而現(xiàn)在來(lái)看，其似乎已經(jīng)失聲。而后來(lái)到中國(guó)的特斯拉，已經(jīng)火箭般的國(guó)產(chǎn)并開(kāi)始銷(xiāo)售電動(dòng)車(chē)。

反觀大眾汽車(chē)另外兩家中資合作伙伴，2019年，大眾汽車(chē)專(zhuān)為新能源汽車(chē)打造的MEB工廠，即一汽-大眾佛山工廠和上汽大眾安亭工廠，將在2020年進(jìn)行投產(chǎn)，新能源汽車(chē)“事業(yè)”開(kāi)展的如火如荼。

實(shí)際上，江淮與大眾雖然在合資公司中各持股50%，但話語(yǔ)權(quán)孰輕孰重都心知肚明，江淮大眾更像是大眾汽車(chē)在中國(guó)新能源汽車(chē)市場(chǎng)試水的載體，也像是與一汽、上汽談判的籌碼。

其次，江淮大眾欲引進(jìn)西雅特品牌的計(jì)劃恐怕也要延遲了，面對(duì)目前西班牙嚴(yán)峻的疫情形勢(shì)，以及中國(guó)新車(chē)市場(chǎng)連續(xù)兩年同比下滑，且下滑幅度在擴(kuò)大，大眾汽車(chē)對(duì)西雅特品牌重回中國(guó)市場(chǎng)，或?qū)⑸髦稚鳌?/p>

再者，隨著合資股比限制放開(kāi)，江淮與大眾之間也蘊(yùn)藏著一場(chǎng)股比之爭(zhēng)，寶馬汽車(chē)“做了表率”，大眾汽車(chē)也有可能虎視眈眈。

屆時(shí)，江淮大眾會(huì)不會(huì)只能送給自己一首“涼涼”？

• 5問(wèn)：子公司安凱股份是“燙手山芋”？

江淮汽車(chē)雖然只持有安凱股份（SZ:000868）25.2%股權(quán)，但作為安凱股份第一大股東對(duì)其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)具有控制權(quán)，因此將其納入合并報(bào)表范圍。

2019年，安凱股份實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入33.76億元，同比增長(zhǎng)7%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)3362.06萬(wàn)元，同比扭虧，避免了被退市的風(fēng)險(xiǎn)。

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目前，安凱股份擬進(jìn)行股權(quán)變更，根據(jù)相關(guān)公告，江淮汽車(chē)擬將持有的94,229,418 股股份（占總股本12.85%）轉(zhuǎn)讓給中車(chē)產(chǎn)投，同時(shí)安徽省投擬將持有的61,992,602 股股份（占公司總股本的 8.45%）轉(zhuǎn)讓給中車(chē)產(chǎn)投。若交易完成，江淮汽車(chē)將不再是安凱股份控股股東，中車(chē)產(chǎn)投將以21.30%持股比例成為控股股東。

2018年和2019年接連兩年的虧損，令安凱客車(chē)處于非常被動(dòng)的境地。

也許，經(jīng)營(yíng)壓力較大的江淮汽車(chē)，已無(wú)力再控股經(jīng)營(yíng)同樣處境艱難的安凱股份，只能出售所持股份以止損。

這是否意味著，若股權(quán)交易完成，安凱股份將不再納入江淮汽車(chē)合并報(bào)表？

• 6問(wèn)：除了“代工”，江淮與蔚來(lái)的合作會(huì)否進(jìn)一步深入？

江淮汽車(chē)與蔚來(lái)的合作始于2016年，目前，江淮蔚來(lái)工廠已經(jīng)投產(chǎn)蔚來(lái)ES8、ES6和EC6三款車(chē)型。2019年，江淮蔚來(lái)累計(jì)交付20565輛。

江淮汽車(chē)在公告里表示，根據(jù)其與蔚來(lái)汽車(chē)簽訂的合作協(xié)議約定，蔚來(lái)汽車(chē)同意對(duì)其投產(chǎn)前三年的虧損，進(jìn)行全額補(bǔ)償。2019年度營(yíng)業(yè)收入中確認(rèn)的虧損補(bǔ)償金額為20,673.62萬(wàn)元。

然而，蔚來(lái)聯(lián)合創(chuàng)始人、總裁秦力洪在答復(fù)澎湃新聞?dòng)浾邥r(shí)稱(chēng)，“混改這件事蔚來(lái)和江淮的管理層之間從來(lái)沒(méi)有正式談過(guò)，我們宣布合肥對(duì)蔚來(lái)的戰(zhàn)略投資，以及蔚來(lái)中國(guó)落戶(hù)合肥的事情，與蔚來(lái)與江淮之間的進(jìn)一步合作本身是沒(méi)有關(guān)系的?！?/p>

秦力洪還表示，蔚來(lái)中國(guó)總部在合肥扎根以后，自建工廠還是繼續(xù)與江淮展開(kāi)制造方面的合作目前還是一個(gè)未知數(shù)，有待與合肥政府進(jìn)一步落實(shí)協(xié)議細(xì)節(jié)。

江淮汽車(chē)也在2月26日股票發(fā)生異常波動(dòng)情形后表示，公司與蔚來(lái)汽車(chē)之間不存在除已披露外的其他合作計(jì)劃，也沒(méi)有“混改”的任何計(jì)劃。

雙方對(duì)“混改”這一計(jì)劃均已官方辟謠，但考慮到江淮和蔚來(lái)目前面臨的經(jīng)營(yíng)癥結(jié)，一個(gè)是老老實(shí)實(shí)的汽車(chē)制造企業(yè)，但旗下乘用車(chē)品牌力羸弱；一個(gè)是有響當(dāng)當(dāng)?shù)钠放坪头?wù)，但缺少耗資巨大的生產(chǎn)線，除了代工，筆者認(rèn)為兩者還可以有更大的合作空間。

3月12日，江淮汽車(chē)發(fā)布董事會(huì)審議通過(guò)《關(guān)于以自有資產(chǎn)向中國(guó)進(jìn)出口銀行安徽省分行申請(qǐng)抵押貸款的議案》，擬在未來(lái)7年內(nèi)向中國(guó)進(jìn)出口銀行安徽省分行申請(qǐng)最高不超過(guò)16億元的授信業(yè)務(wù)，并以公司名下評(píng)估價(jià)值不低于27億元的房地產(chǎn)和土地提供最高額抵押擔(dān)保。

3月18日，江淮汽車(chē)董事會(huì)還審議通過(guò)《關(guān)于公司2020年度銀行綜合授信的議案》，尚需提交股東大會(huì)審議；公司及控股子公司2020年擬向銀行等金融機(jī)構(gòu)申請(qǐng)總額不超過(guò)人民幣320億元授信額度。

這300多億元的銀行授信，將是幫助江淮汽車(chē)渡過(guò)車(chē)市寒冬的重要外援。

• 7問(wèn)：2019年有關(guān)江淮汽車(chē)的輿情？

2019年7月，江淮汽車(chē)因出廠銷(xiāo)售排放檢驗(yàn)不合格的汽車(chē)產(chǎn)品，收到北京市生態(tài)環(huán)境局出具的《行政處罰決定書(shū)》，罰沒(méi)款共計(jì)1.7億元，在2019年報(bào)“營(yíng)業(yè)外支出”科目中也體現(xiàn)出了這一筆罰款，影響到歸母凈利潤(rùn)。

這一事件無(wú)疑為江淮汽車(chē)品牌帶來(lái)一定負(fù)面影響。

此外，去年8月一起江淮純電動(dòng)SUV自燃起火事件也成為當(dāng)時(shí)的熱點(diǎn)。江淮汽車(chē)官方回應(yīng)，事故原因?yàn)檐?chē)內(nèi)運(yùn)載的有問(wèn)題的摩托車(chē)電瓶發(fā)生自燃，從而導(dǎo)致車(chē)內(nèi)起火，與車(chē)輛本身無(wú)關(guān)，拒絕為此背黑鍋。

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江淮新能源汽車(chē)業(yè)務(wù)的發(fā)展之路可能將充滿(mǎn)荊棘。

• 8問(wèn)：江淮汽車(chē)人事變動(dòng)影響？

2019年9月，業(yè)內(nèi)傳出江淮汽車(chē)重大人事新聞，掌舵江淮汽車(chē)7年之久的董事長(zhǎng)安進(jìn)進(jìn)入退休倒計(jì)時(shí)，而副董事長(zhǎng)、總經(jīng)理項(xiàng)興初或接任董事長(zhǎng)一職，副總經(jīng)理李明或升任總經(jīng)理。

頂著“后左延安”時(shí)代的巨大壓力，這些年安進(jìn)依然沒(méi)能實(shí)現(xiàn)江淮乘用車(chē)業(yè)務(wù)的蓬勃發(fā)展，江淮汽車(chē)銷(xiāo)量甚至出現(xiàn)了近10年最低，業(yè)績(jī)也出現(xiàn)虧損，如今安進(jìn)或許只能遺憾離場(chǎng)，再難以力挽狂瀾。

其實(shí)近年來(lái)一直有高層管理人員選擇離開(kāi)江淮，就在2018年，服務(wù)江淮汽車(chē)30年的老兵嚴(yán)剛提出因工作原因辭去在江淮汽車(chē)的董事兼副總經(jīng)理職務(wù)。他曾在2013年當(dāng)江淮汽車(chē)被曝出轎車(chē)生銹問(wèn)題時(shí)臨危受命，讓江淮汽車(chē)2014年-2016年打了個(gè)翻身仗。

• 9問(wèn)：券商機(jī)構(gòu)有何看法？

中金公司認(rèn)為，江淮汽車(chē)2019年業(yè)績(jī)符合市場(chǎng)預(yù)期，并看好其未來(lái)新車(chē)型，以及與蔚來(lái)合作帶來(lái)更多協(xié)同性；同時(shí)考慮到疫情對(duì)盈利和股指的影響，下調(diào)江淮汽車(chē)2020年/2021年盈利預(yù)測(cè)至2.5億元/4.1億元，維持“中性”評(píng)級(jí)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至5.9元。

筆者暫時(shí)未查詢(xún)到其他券商機(jī)構(gòu)針對(duì)江淮汽車(chē)2019年報(bào)做出的評(píng)價(jià)。

• 10問(wèn)：江淮汽車(chē)未來(lái)規(guī)劃？

2020年，江淮汽車(chē)計(jì)劃產(chǎn)銷(xiāo)各類(lèi)整車(chē)及底盤(pán)45萬(wàn)-50萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)6.83%-18.70%，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入500億元-550億元，同比增長(zhǎng)5.57%-16.13%。

汽車(chē)K線認(rèn)為，這一銷(xiāo)量和業(yè)績(jī)目標(biāo)某種程度上有些過(guò)于樂(lè)觀。近期，因新冠疫情影響，國(guó)內(nèi)外均有車(chē)企宣布下調(diào)年度銷(xiāo)量目標(biāo)、員工薪資，抑或是延遲派發(fā)股息和薪酬等，以應(yīng)對(duì)受疫情嚴(yán)重沖擊的2020年。

其中長(zhǎng)城汽車(chē)將銷(xiāo)量目標(biāo)從111萬(wàn)輛下調(diào)至102萬(wàn)輛（2019年：106萬(wàn)輛），廣汽集團(tuán)將銷(xiāo)量預(yù)期增長(zhǎng)8%下調(diào)至增長(zhǎng)3%；乘聯(lián)會(huì)也將今年銷(xiāo)量預(yù)測(cè)由原來(lái)的1%調(diào)整為-8%。

因此筆者認(rèn)為，今年江淮汽車(chē)同比近兩位數(shù)的銷(xiāo)量目標(biāo)是有難度的。