江淮汽車中報(bào)解析：賒銷嚴(yán)重，凈利潤(rùn)回到十年前 | K·《10問(wèn)》
它跟其他自主品牌車企不一樣，它最強(qiáng)的是商用車；它又跟其他自主品牌車企一樣，經(jīng)受著銷量利潤(rùn)雙下滑的考驗(yàn)。然而對(duì)江淮汽車而言，暴風(fēng)雨似乎來(lái)得更加猛烈些。
出 品 | 汽車K線
8月26日晚間，老牌國(guó)企江淮汽車發(fā)布2019年中期業(yè)績(jī)報(bào)告。
翌日，江淮汽車高開(kāi)高走，當(dāng)日?qǐng)?bào)收4.96元/股，上漲1.85%；同時(shí)疊加國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于加快發(fā)展流通促進(jìn)商業(yè)消費(fèi)的意見(jiàn)》利好消息影響，江淮汽車8月28日繼續(xù)上揚(yáng)2.22%，然而隨后兩個(gè)交易日，該股連續(xù)下挫，截至上周收盤(pán)，報(bào)4.87元/股，回到業(yè)績(jī)發(fā)布當(dāng)日水平。
政策利好無(wú)疑是當(dāng)前暗淡車市中的一針強(qiáng)心劑，但這股藥效能維持多久不得而知，舉步維艱的造車企業(yè)能守得云開(kāi)見(jiàn)月明嗎？對(duì)上市車企而言，還是要將遠(yuǎn)光放長(zhǎng)遠(yuǎn)，打鐵還需自身硬。
回到江淮汽車，為何營(yíng)收創(chuàng)新高，凈利潤(rùn)卻回到10年前水平？其目前的市場(chǎng)處境如何？乘用車業(yè)務(wù)還有沒(méi)有翻牌的可能？“商乘并舉”的江淮汽車未來(lái)前景怎樣……接下來(lái)汽車K線將就資本市場(chǎng)和廣大股民關(guān)心的十個(gè)問(wèn)題，基于其半年業(yè)績(jī)進(jìn)行分析。
1問(wèn)：江淮汽車上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)如何？
商用車銷量降幅超過(guò)乘用車，凈利潤(rùn)一夜回到解放前，整體盈利能力下降。
筆者查閱歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，江淮汽車2008年與2009年上半年凈利潤(rùn)約為1.67億元和1.14億元，隨后年份同期均未低于3億元，直到近兩年，其凈利潤(rùn)重新回到1億元左右區(qū)間。
江淮汽車主要從事商用車、乘用車、客車底盤(pán)及動(dòng)力總成的研發(fā)、制造及銷售，第一大股東為安徽江淮汽車集團(tuán)控股有限公司（簡(jiǎn)稱“江汽集團(tuán)控股”，國(guó)有法人，持股比例為25.23%）。
在新能源領(lǐng)域，江淮汽車上半年累計(jì)銷售新能源汽車3.91萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)95.01%，主要是因?yàn)?018年基數(shù)較低。
商用車業(yè)務(wù)是江淮汽車重要收入來(lái)源，2018年該板塊占據(jù)江淮汽車總營(yíng)收的42%，毛利率達(dá)10.81%，遠(yuǎn)高于乘用車板塊毛利率4.12%；然而其上半年累計(jì)銷量不及去年同期，以及增速跑輸行業(yè)平均水平的現(xiàn)實(shí)，恐怕將給江淮汽車下半年發(fā)展蒙上陰影。
2問(wèn)：江淮汽車經(jīng)營(yíng)質(zhì)量和財(cái)務(wù)狀況怎樣？
應(yīng)收賬款增長(zhǎng)率不及營(yíng)收增長(zhǎng)率，賒銷嚴(yán)重；短期償債能力承壓。
截至2019年6月30日，江淮汽車總資產(chǎn)為494.81億元，同比增長(zhǎng)2.53%；其中流動(dòng)資產(chǎn)占比54.4%為269.17億元，非流動(dòng)資產(chǎn)占比45.6%為225.64億元。
商場(chǎng)有句諺語(yǔ)說(shuō)：“推銷是徒弟，能收款的才是真正的師父。”在市場(chǎng)環(huán)境不好的情況下，企業(yè)若單純?yōu)榱颂岣咪N售額，遷就買(mǎi)方諸多要求而使應(yīng)收賬款顯著增多，是一種非常危險(xiǎn)的做法。
同時(shí)，江淮汽車截至6月30日貨幣資金為82.71億元，其中36.54億元受限，受限比例高達(dá)44%，主要包含銀行承兌匯票保證金33.63億元，以及汽車消費(fèi)貸款保證金2.06億元。
另一方面，今年上半年，江淮汽車經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-10.69億元，而同期凈利潤(rùn)為1.25億元，亦從側(cè)面反映出其經(jīng)營(yíng)過(guò)程中應(yīng)收賬款過(guò)多。
值得警惕的是，江淮汽車經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流從2016年開(kāi)始已連續(xù)三年為負(fù)，企業(yè)造血能力薄弱。
3問(wèn)：江淮汽車運(yùn)營(yíng)成本及主要費(fèi)用支出情況如何？
營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng)11%；研發(fā)費(fèi)用與開(kāi)發(fā)支出雙降；近12億銷售費(fèi)用沒(méi)有令銷量止跌。
上半年，江淮汽車營(yíng)業(yè)成本為239.87億元，同比增長(zhǎng)11.44%，小于營(yíng)收增幅；銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用和財(cái)務(wù)費(fèi)用分別增長(zhǎng)22.54%、0.55%和153.99%，達(dá)到11.59億元、8.51億元和1.66億元。
此外，江淮汽車上半年投入研發(fā)費(fèi)用5.3億元，同比下滑15.3%，占營(yíng)業(yè)收入比例為1.96%；根據(jù)半年報(bào)披露，主要是研發(fā)費(fèi)用項(xiàng)目下設(shè)計(jì)費(fèi)和試驗(yàn)檢驗(yàn)費(fèi)同比上期分別下滑60%和54%至0.19億元和0.32億元。
其開(kāi)發(fā)支出亦同比大幅下滑18.9%至7.5億元，占營(yíng)業(yè)收入比例為2.8%，其中乘用車項(xiàng)目開(kāi)發(fā)支出和商用車項(xiàng)目支出分別為3.88億元和2.04億元，其余用于發(fā)動(dòng)機(jī)項(xiàng)目和變速箱項(xiàng)目開(kāi)發(fā)。
然而，筆者并不排除下半年江淮汽車加大研發(fā)投入的可能。2016年至2018年江淮汽車研發(fā)總投入分別為21.58億元、19.97億元和21.31億元。相比之下，長(zhǎng)安汽車近三年研發(fā)總投入分別為32.03億元、36.31億元和38.23億元；比亞迪為45.22億元、62.66億元和85.36億元；長(zhǎng)城汽車則為31.8億元、33.65億元和39.59億元。
根據(jù)江淮汽車在2018年報(bào)問(wèn)詢函中的回復(fù)，其統(tǒng)計(jì)出可比公司近三年平均研發(fā)總投入為18.74億元、21.07億元和25.29億元，因此江淮汽車雖然近三年研發(fā)投入相對(duì)穩(wěn)定，但年度增幅低于同行業(yè)公司平均水平。
4問(wèn)：江淮汽車收入來(lái)源有哪些？
半年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，上半年，江淮汽車通過(guò)銷售各類汽車及底盤(pán)23.52萬(wàn)輛，取得主營(yíng)業(yè)務(wù)收入255.3億元，占總收入的比例為94.5%，意味著江淮汽車聚焦主營(yíng)業(yè)務(wù)，上半年整體毛利率為10.72%。
回顧江淮汽車實(shí)行“商乘并舉”的這些年，2016年可以算是其發(fā)展歷史上的一個(gè)高光時(shí)刻，依托小型SUV瑞風(fēng)S3，年產(chǎn)銷均突破60萬(wàn)輛，凈利潤(rùn)高達(dá)11.62億元；但從2017年開(kāi)始，銷量和業(yè)績(jī)進(jìn)入下行軌道。
從今年上半年的銷量成績(jī)看，其恐怕難以完成50萬(wàn)-60萬(wàn)輛的銷量目標(biāo)。
其次，作為一家擁有眾多合營(yíng)及聯(lián)營(yíng)企業(yè)的公司，江淮汽車上半年長(zhǎng)期股權(quán)投資權(quán)益法下確認(rèn)的投資收益為1.15萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)26%，其中來(lái)自合營(yíng)企業(yè)瑞福德（主營(yíng)汽車金融）的投資收益為1億元，來(lái)自江淮大眾的投資收益為361.54萬(wàn)元（去年同期為虧損），江淮汽車分別在兩家合資企業(yè)中持股50%。
雖然成立時(shí)間不久，但康明斯動(dòng)力上半年已實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入9億元，而江淮汽車從中獲得投資收益29萬(wàn)元，潛力可期。
還有一點(diǎn)值得關(guān)注的是，江淮汽車子公司安凱股份（SZ:000868）。江淮汽車直接持有后者25.2%股權(quán)，是其第一大股東，對(duì)安凱股份的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)具有控制權(quán)，因此納入合并報(bào)表范圍。安凱股份目前處于“ST”階段，處境不利。根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，截至6月30日，其資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)93%，已接近資不抵債邊緣；上半年凈利潤(rùn)僅為0.25億元。
現(xiàn)階段，江淮汽車主營(yíng)業(yè)務(wù)面臨著較為嚴(yán)峻的市場(chǎng)形勢(shì)，加之新能源補(bǔ)貼大打折扣，將直接影響其業(yè)績(jī)指標(biāo)；其在半年報(bào)中多次提及的江淮大眾目前看并不能為其帶來(lái)可觀收益，旗下安凱股份也像是一塊燙手的山芋忙于自救。
5問(wèn)：江淮汽車行業(yè)地位如何？
商用車和乘用車領(lǐng)域的冰火兩重天。
目前江鈴輕卡有定位高端的帥鈴、中高端駿鈴和高性價(jià)比康鈴三大產(chǎn)品系列。去年5月，江淮第300萬(wàn)輛輕卡下線，其市場(chǎng)占有率可見(jiàn)一斑。
今年上半年，江淮輕卡車型銷量已超過(guò)10萬(wàn)輛，占據(jù)商用車總銷量的74%，成為支柱型產(chǎn)品。
數(shù)據(jù)來(lái)源：江淮汽車2018年年報(bào)然而在乘用車領(lǐng)域，江淮汽車存在感比較差。今年上半年，其乘用車?yán)塾?jì)銷量為9.52萬(wàn)輛；去年全年銷量則為19.7萬(wàn)輛，可能還不及其他車企單個(gè)品牌的銷量，且去年工廠產(chǎn)能利用率只有45%。
其實(shí)也不難理解，路面上隨處可見(jiàn)標(biāo)著“JAC”轟鳴而過(guò)的大卡車，但是乘用車卻寥寥無(wú)幾。這可能是因?yàn)榻催@一品牌在消費(fèi)者心目中形成了固有認(rèn)知，人們很難將柔軟舒適，造型前衛(wèi)的乘用車與高大威猛、以載貨為主的卡車聯(lián)系在一起，畢竟兩者有著不同的制造工藝和功能訴求點(diǎn)。此外，江淮乘用車在發(fā)展之初遭遇品質(zhì)危機(jī)，基本上很難再將形象樹(shù)立起來(lái)。
6問(wèn)：企業(yè)管理層是否誠(chéng)信有為？
現(xiàn)年62歲的安進(jìn)是江淮汽車董事長(zhǎng)，已擔(dān)任這一職位7年時(shí)間，或許即將面臨退休，即便如此，董事長(zhǎng)接班人也基本沒(méi)有懸念，即現(xiàn)任總經(jīng)理項(xiàng)興初。
自上任來(lái)，安進(jìn)在江淮汽車乘用車和新能源領(lǐng)域大刀闊斧、傾盡全力，然而乘用車業(yè)務(wù)并沒(méi)有成為江淮汽車新的增長(zhǎng)點(diǎn)，反而成為拖累，因“生銹門(mén)”被央視點(diǎn)名對(duì)其形成重挫；在新能源領(lǐng)域上，江淮汽車在發(fā)展過(guò)程中對(duì)補(bǔ)貼形成了過(guò)度依賴；并且堅(jiān)持走中低端路線的江淮新能源汽車很難獲得私人市場(chǎng)青睞。
無(wú)疾而終也許是最大的遺憾。
他表示，年底江淮汽車將推出一款A(yù)級(jí)轎車，明年推出一款新SUV；在A級(jí)小型車上，原則上不再做燃油車。到2020年，江淮汽車新能源車型將占總銷量的25%；2025年這一比例提升至30%。
產(chǎn)品最有發(fā)言權(quán)，市場(chǎng)將客觀印證。江淮大眾推出的車型為何遲遲不上市，西亞特品牌是否能如期引入，“做精做優(yōu)乘用車”是要聚焦A級(jí)車，提高性價(jià)比？諸多問(wèn)題等待江淮汽車一一解決實(shí)現(xiàn)。
7問(wèn)：江淮汽車及其子公司輿情監(jiān)測(cè)
上半年江淮汽車主要因?yàn)閮杉孪萑脒^(guò)輿論漩渦。
一是5月初，江淮汽車針對(duì)媒體報(bào)道北京市生態(tài)環(huán)境局?jǐn)M對(duì)江淮汽車涉嫌機(jī)動(dòng)車生產(chǎn)企業(yè)對(duì)污染控制裝置以次充好，冒充排放檢驗(yàn)合格產(chǎn)品出廠銷售的行為進(jìn)行重大處罰舉行聽(tīng)證等內(nèi)容發(fā)布澄清公告，表示當(dāng)時(shí)尚無(wú)定論，將積極配合調(diào)查。
然而事情并未就此了結(jié)，而是繼續(xù)發(fā)酵。8月5日，江淮汽車稱其遞交的撤銷或變更《行政處罰決定書(shū)》的復(fù)議申請(qǐng)文件已經(jīng)獲得相關(guān)部門(mén)受理。
筆者認(rèn)為，不論這件事最終審議結(jié)果如何，將自己卷入排放門(mén)并非無(wú)風(fēng)起浪。上市公司的形象和名譽(yù)已經(jīng)受到損害，江淮汽車要做的應(yīng)該是以后如何杜絕相似事件的發(fā)生。更何況大眾汽車已經(jīng)“名聲在外”，江淮大眾要想“撇清關(guān)系”，這種事情就更不能發(fā)生了。
這筆1.7億元的款項(xiàng)已經(jīng)體現(xiàn)在江淮汽車上半年報(bào)表中的營(yíng)業(yè)外支出科目，為公司帶來(lái)較大的一次性利潤(rùn)影響。
看來(lái)只是虛驚一場(chǎng)，江淮汽車果斷表示“這鍋我不背”。
其實(shí)早在2016年，就有媒體曝出一輛江淮iEV5在三里屯附近發(fā)生自燃，推測(cè)起火原因?yàn)楦邷刈匀肌?/span>2018年，江淮汽車發(fā)布召回公告，共計(jì)召回4248輛江淮iEV5純電動(dòng)車，原因是車輛使用過(guò)程中，電池包電氣部件可能發(fā)生局部過(guò)熱，導(dǎo)致電池?zé)崾Э?，存在安全隱患。
這對(duì)選擇江淮汽車為其代工的蔚來(lái)而言，是不是躺槍了？
8問(wèn)：公司戰(zhàn)略&產(chǎn)品戰(zhàn)略
戰(zhàn)略方向清晰；寄望與大眾合作創(chuàng)收；進(jìn)入網(wǎng)約車市場(chǎng)。
2016年，江淮汽車發(fā)布了十三五發(fā)展規(guī)劃，確立了“做強(qiáng)做大商用車、做精做優(yōu)乘用車，大力發(fā)展新能源車和智能網(wǎng)聯(lián)技術(shù)”的戰(zhàn)略方向。
商用車在江淮汽車發(fā)展戰(zhàn)略中占據(jù)重要位置。據(jù)江淮汽車輕型商用車營(yíng)銷公司總經(jīng)理張先華介紹，江淮輕卡三大平臺(tái)在備戰(zhàn)國(guó)六的前提下，正在調(diào)整定位；到2020年，江淮輕卡希望在全球范圍內(nèi)達(dá)到30萬(wàn)輛年銷量目標(biāo)，其中，帥鈴目標(biāo)為5萬(wàn)輛，駿鈴目標(biāo)為10萬(wàn)輛，康鈴目標(biāo)為10萬(wàn)輛。2016年，旗下輕卡已首次實(shí)現(xiàn)年銷20萬(wàn)輛。
為此，江淮輕卡投入28億建設(shè)了智能化的新港制造基地；安徽康明斯將為江淮輕卡提供強(qiáng)有力的“心臟”；而1000多家的售后服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)也將成為江淮輕卡的競(jìng)爭(zhēng)力。
據(jù)悉，江淮規(guī)劃了S.A.F.E產(chǎn)品布局，將建立以iEVS4為代表的運(yùn)動(dòng)型SUV品線；建立以iEVA50、iEVA60等車型組成的A級(jí)車序列；另外還有F系列的高端平臺(tái)車型和E系列A00級(jí)別經(jīng)濟(jì)型產(chǎn)品。
此外，江淮汽車還積極布局網(wǎng)約車領(lǐng)域，和行約車已于2019年1月正式上線。和行約車將全部使用江淮汽車旗下新能源車型，首批交付的車輛為純電動(dòng)緊湊車型iEVA50。根據(jù)規(guī)劃，其希望在三年內(nèi)達(dá)到自有車型5萬(wàn)輛，覆蓋全國(guó)主要城市。
9問(wèn)：券商機(jī)構(gòu)如何看待江淮汽車上半年業(yè)績(jī)？
8月29日，中金公司表示，江淮汽車上半年業(yè)績(jī)超出預(yù)期，預(yù)測(cè)受益于商用車毛利率持續(xù)增長(zhǎng)，公司毛利率將持續(xù)回升。
中金認(rèn)為江淮汽車需要通過(guò)調(diào)整自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品策略實(shí)現(xiàn)自身盈利能力恢復(fù)，從而爭(zhēng)取更多話語(yǔ)權(quán)和資源支持。
因此分別上調(diào)其2019年和2020年凈利潤(rùn)44.1%和41.3%至2.26億元和4.75億元；維持中性評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)5.61元。
筆者目前僅找到一家券商機(jī)構(gòu)的看法，也許不具有代表性，僅供讀者參考。
10問(wèn)：江淮汽車的未來(lái)前景怎樣？
即使項(xiàng)興初在泰達(dá)論壇上高呼海外市場(chǎng)是自主品牌汽車機(jī)遇，但從江淮汽車出口數(shù)據(jù)來(lái)看，1-7月累計(jì)出口量只有2.86萬(wàn)輛，同比下滑45.94%，這走出去的機(jī)遇要如何把握？
結(jié)合江淮汽車整體情況來(lái)看，唯有輕卡一枝獨(dú)秀，商用車板塊是江淮汽車的基礎(chǔ)和最后壁壘。好在隨著“大噸小標(biāo)”事件對(duì)輕卡市場(chǎng)的影響逐漸減弱，以及汽車下鄉(xiāng)、皮卡進(jìn)城等政策利好，也許會(huì)給江淮汽車商用車業(yè)務(wù)帶來(lái)積極影響。
在乘用車領(lǐng)域，江淮汽車已被邊緣化。雖然SUV、轎車和MPV都有布局，且有近20款車型（含新能源），但所有車型加起來(lái)7月銷量也沒(méi)有過(guò)萬(wàn)。
筆者認(rèn)為，如果江淮汽車想在乘用車市場(chǎng)立足的話，一是要精簡(jiǎn)產(chǎn)品系列，潛心主攻重點(diǎn)車型，提升品質(zhì)，車不在多在精；二是新能源方面，雖然已進(jìn)入網(wǎng)約車領(lǐng)域，但這并不是藍(lán)海，很多車企都有了自己的出行公司和業(yè)務(wù)，這一市場(chǎng)也將很快變得激烈；再者與大眾合資已經(jīng)沒(méi)有什么傳播價(jià)值了，資本市場(chǎng)和投資者的耐心恐怕很快就要被耗干了。
行有不得，反求諸己。市場(chǎng)將變得更加無(wú)情，需要知曉什么是自己的立根之本。筆者認(rèn)為江淮汽車需要做減法。
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