北汽藍谷中報解析：將進入“陣痛期”，突破口在哪？| K·《10問》
一年前的9月27日，自詡為“中國新能源整車第一股”的北汽藍谷（即北汽新能源）登陸A股。如今這家公司交出了第一份半年報，雖然上半年凈利潤達到9524.42萬元，同比增長9.7%，不過，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤仍虧損1.23億。這背后究竟發(fā)生了什么？
撰文 | 甄 瑤
編輯 | 李曉瑞
出品 | 汽車K線
8月26日，北汽藍谷（600733.SH）公布了2019年上半年財報。數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，北汽藍谷實現(xiàn)營業(yè)收入99.19億，同比增長76.63%；凈利潤9524.42萬元，同比增長9.70%。
截止發(fā)稿，北汽藍谷股價報收6.87元/股，下跌0.58%，并不斷下挫。
這一刻，恰逢北汽藍谷上市近一年。
上半年北汽藍谷業(yè)績表現(xiàn)如何？運營情況怎么樣？有無重大負面輿情？各大券商機構如何評價北汽藍谷？前景如何……接下來，汽車K線將通過針對上市公司財報解讀的《10問》欄目，回答讀者和投資者關心的問題。
1問：北汽藍谷半年業(yè)績表現(xiàn)如何？
營收增、銷量增，凈利潤增，但嚴重依賴政府補貼。
報告期內(nèi)，北汽藍谷獲政府補貼2.08億；基本每股收益0.0274元，較去年同期的0.1255元銳減78.17%。
北汽藍谷表示，該公司上半年營收凈利雙雙增長原因主要在于，銷量增長和產(chǎn)品結(jié)構優(yōu)化。
今年上半年，在中國車市整體下滑的形勢下，新能源汽車保持著較大的增長趨勢。中汽協(xié)公布數(shù)據(jù)顯示，2019 年上半年中國新能源乘用車產(chǎn)銷量分別為56.2萬輛、56.3萬輛，分別同比增長58.4%、58.7%。其中，純電動乘用車產(chǎn)銷量分別為44.5萬輛、44萬輛，分別同比增長72%、69.8%。
北汽新能源2019年上半年實現(xiàn)累計銷量6.5萬輛，同比增長21.6%，低于純電動乘用車市場整體增速。
汽車K線認為，盡管上半年北汽新能源銷量實現(xiàn)增長，但僅完成年初時定下22萬輛目標的29.54%，1-8月僅完成年銷量目標的40%，依然存在較大差距。
與此同時，新能源補貼退坡并退出，將對北汽新能源未來經(jīng)營造成較大不利影響。
2問：北汽藍谷經(jīng)營質(zhì)量和財務狀況怎么樣？
毛利率下滑，資產(chǎn)負債率超出健康范圍，經(jīng)營性現(xiàn)金流壓力大。
值得注意的是，上半年，北汽藍谷流動負債達到292.09億元，相比2018 年12 月31 日229.48億元大幅增加62.61億元；非流動負債為346.43億元，相比2018 年12月31 日270.55億元大幅增加75.88億元。
流動負債和非流動負債都增加，說明企業(yè)資金占用大而只能通過增加負債來解決困難。北汽藍谷并沒有解釋減少原因，但可能引發(fā)的原因有：1.存貨占用造成，有可能是儲備需要，也可能是產(chǎn)品升級換代造成存貨積壓，庫存上升；2.銷售困難，銷量減少而不能及時消化掉庫存和在制品，生產(chǎn)規(guī)模不變的前提下使庫存被動上升；3.企業(yè)大規(guī)模擴大再生產(chǎn)，固定資產(chǎn)投入較多，使固定資金占用上升。
汽車K線認為，雖然，北汽藍谷上市近一年，企業(yè)還處于產(chǎn)品初創(chuàng)期，在這個階段企業(yè)需要投入大量資金，形成生產(chǎn)能力，開拓市場，但對于投資者而言，北汽藍谷業(yè)績表現(xiàn)確實容易引發(fā)擔憂。
3問：北汽藍谷錢花哪兒去了？
數(shù)據(jù)顯示，今年1-6月，北汽藍谷銷售費用達到5.83億元，同比增加71.93% 。該公司解釋稱，主要系公司廣宣費、運輸費等增加所致。
財務費用1.82億元，上年同期為-1899萬元，該公司解釋稱主要系公司利息支出增加所致。
另外，上半年北汽藍谷研發(fā)費用總額為1.59億元，同比增長65.9%，雖然該項目有所增長，但研發(fā)投入總額占營業(yè)收入比例僅為1.6%，這與汽車行業(yè)整體水平相比，仍有較大差距。作為規(guī)模較大的電動車制造商，這點兒研發(fā)投入可能讓蔚來汽車和李斌都鄙視。
北汽藍谷表示，在補貼大幅下降的情況下，產(chǎn)業(yè)鏈同步降低成本費用，“共度時艱”。北汽藍谷將通過預算、核算、分析、考核等手段，對運營中的設計、采購、制造、物流、銷售 等環(huán)節(jié)全方位全過程進行目標成本控制。
不難發(fā)現(xiàn)，北汽新能源已經(jīng)感受到新能源汽車市場的壓力。
4問：北汽藍谷錢從哪來？
政府補貼是北汽藍谷主要利潤來源。
今年上半年北汽藍谷收獲高額政府補貼。其中政府補助是非經(jīng)常性損益的主要來源，為2.07億元。扣除非經(jīng)常性損益后，北汽藍谷歸屬于上市公司股東的凈利潤為-1.23億元。也就是說，如果沒有政府補助，北汽藍谷其實是處于虧損狀態(tài)。
不僅如此，北汽藍谷年度報告“非經(jīng)常性損益項目表”顯示，2018年，除新能源汽車補貼之外，公司另外還獲得了總額為9.18億元的政府補助。
由此可以看出，北汽藍谷經(jīng)營業(yè)績依賴政府補貼的問題尤為突出。
據(jù)不完全統(tǒng)計，2017年-2019年9月北汽藍谷累計獲得政府補貼已經(jīng)高達約110億元。
5問：北汽藍谷存在哪些問題？
北汽藍谷目前存在產(chǎn)品結(jié)構單一和競爭力不足等問題。
北汽藍谷并沒有解釋其原因，但不難推測這主要是北汽新能源整個上半年都在清理積壓庫存車。
然而，從去年下半年開始，一批新能源新車上市，有老對手比亞迪也有新勢力小鵬，更有合資大廠廣汽本田、東風日產(chǎn)等，在新車扎堆情況下，北汽的老款車型到底是賣給消費者，還是通過自己的共享租賃平臺消化了，只有北汽自己知道了。
眾所周知，北汽新能源過去依靠低端EC系列搶奪了不少剛需出行的市場份額。以EC220為例，補貼后指導價5.58-6.18萬還包牌，對于北上廣深這種一線限牌城市來講，確實是非常廉價的剛需出行工具。
一個驚人的數(shù)據(jù)：去年北汽新能源售出A00級小車EC系列90,637輛，占總銷量57.36%。面對此狀況，北汽新能源部分車型還實施了漲價，消費者接受度自然會有所下降，失去價格優(yōu)勢，北汽新能源車型銷量下跌便不足為奇。
據(jù)北汽藍谷上半年財報表示，低端車型EC系列已經(jīng)完成向緊湊型車EU系列的切換，上半年市場顯示，EU系列、EX系列已經(jīng)占據(jù)北汽新能源銷量的九成，產(chǎn)品結(jié)構調(diào)整取得階段性進展。
不過，從北汽新能源前幾個月的銷量數(shù)據(jù)來看，EU系列的銷量漲幅明顯，這個略高端的車型，一方面是前期銷量低迷，另一方面也證實了北汽新能源看到自身低質(zhì)、低價戰(zhàn)略無法延續(xù)下去，主動尋求品質(zhì)的提升。
產(chǎn)品力不足、品牌低端化是北汽新能源難以跨越的難題，補貼下滑也讓包括北汽新能源在內(nèi)的多數(shù)自主品牌新能源汽車廠商失去了一部分“經(jīng)濟來源”，之前靠微型車支撐的新能源銷量第一光環(huán)逐漸褪去，今年22萬輛的銷售目標，上半年只達成了3成。
6問：北汽藍谷市場地位如何？有何潛在風險？
地位不保，或曇花一現(xiàn)。
今年1-8月，中國新能源乘用車累計銷量為69.9萬輛，同比增長41.5%。而同期，北汽藍谷銷量同比僅增長26.03%，顯示出其已較大幅度地跑輸大盤。
另外，自2019年6月26日起，中國2019年新能源汽車補貼標準正式實施，同時地方補貼取消，與2018年相比，綜合補貼下降超過60%。如前文所提，北汽藍谷業(yè)績過度依賴政府補貼，而新能源汽車補貼退坡則必然會深刻影響北汽藍谷業(yè)績。
不難看出，北汽藍谷在未來發(fā)展中須面對多方面的挑戰(zhàn)，然而過于單調(diào)的技術路徑，又如何在即將到來的真正爭奪中存活下來？
7問：北汽藍谷及其子公司輿情情況？
董事、經(jīng)理轉(zhuǎn)投鐵牛集團（眾泰汽車）；涉及證券虛假陳述責任糾紛案件。
2月1日，北汽藍谷(600733.SH)發(fā)布公告稱，北汽藍谷董事、經(jīng)理鄭剛，由于身體原因主動提出離職申請，已正式獲得批準，鄭剛曾任職北汽新能源五年。原北汽集團新能源管理部副部長馬仿列將出任北汽藍谷董事、經(jīng)理。
值得一提的是，時隔三個月后，鄭剛已悄悄加入鐵牛集團，擔任該集團董事長應建仁特別顧問，這其中有何隱情便不得而知。
重要內(nèi)容提示：31起二審終審判決案件的涉案金額合計為36,860,095.49元；二審判決賠償給原審原告造成的經(jīng)濟損失合計14,755,663.44元，由北汽藍谷承擔的案件受理費合計498,909.11元。（北京汽車集團有限公司承擔對外支付的全部賠償額，北汽藍谷僅需承擔本次31起二審終審判決案件的案件受理費用合計498,909.11元）。
是否會對公司損益產(chǎn)生負面影響？北汽藍谷表示，公司涉及證券虛假陳述責任糾訴訟賠償對公司業(yè)績不會產(chǎn)生影響。
8問：公司有何長遠規(guī)劃？管理層靠譜嗎？
面對行業(yè)競爭升級、市場下行壓力，北汽藍谷表示會繼續(xù)變革，制定穩(wěn)健發(fā)展經(jīng)營方針。
根據(jù)財報中提及，北汽藍谷下半年將持續(xù)提升的技術和研發(fā)體系并不斷完善的市場和服務體系 。
其中，電池系統(tǒng)技術方面，到2025年，北汽新能源的電池能量密度將提升至350kWh/kg；動力系統(tǒng)集成方面，北汽新能源自主開發(fā)一體化動力總成，提升產(chǎn)品的系統(tǒng)效率達93％以上，提高產(chǎn)品系統(tǒng)功率密度；智能網(wǎng)聯(lián)方面，從2020年起，實現(xiàn)從云平臺到5G應用，再到V2X以及智能交通的全面布局與應用；在自動駕駛方面，在2020年實現(xiàn)國內(nèi)首個L2.5自動駕駛整車產(chǎn)品的量產(chǎn)，并與國際先進供應商合作開發(fā)，為L3、L4技術的導入奠定基礎。
2021年，北汽新能源將基于3大平臺推出6款新車，包括EX系列的長軸距長續(xù)航換代車型以及全新的A+級轎車/SUV車型，續(xù)航里程在350km到500km之間。基于C平臺推出B級轎車、B級SUV以及對應的7座SUV/MPV車型，其中BJEV車型的續(xù)航里程將大于400km，而Arcfox品牌車型的續(xù)航里程則將大于500km。
夢想還是要有的，可現(xiàn)實也是殘酷的。不過，北汽藍谷還重點提示了今年新能源汽車行業(yè)可能面臨的風險。北汽藍谷認為，隨著宏觀經(jīng)濟環(huán)境波動，一些消費需求的改變會導致傳統(tǒng)燃油車產(chǎn)銷下滑，這可能影響新能源汽車增速，將進一步使新能源汽車行業(yè)競爭更加激烈。
9問：券商機構如何看待北汽藍谷？
北汽藍谷這份看似說得過去的業(yè)績，相關券商機構做出的表態(tài)并不統(tǒng)一，并給出投資風險提示。
中郵證券：預計公司2019-2021年EPS分別為0.06元、0.13 元和0.21元，對應的動態(tài)市盈率分別為172.72倍、77.16倍和46.64倍。給與“謹慎推薦”的投資評級。風險提示：新車型開發(fā)進度不達計劃；市場拓展不及預期。
西南證券：預計2018-2020年EPS分別為0.06元、0.14元、0.26元，對應PE估值分別為163倍、68倍、36倍，對應PB估值分別為1.84倍、1.80倍、1.73倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。 風險提示：新品牌拓展不順利的風險；補貼退坡帶來盈利能力下滑超預期風險；產(chǎn)品結(jié)構調(diào)整不及預期風險。
渤海證券：預計公司2019-2021年EPS分別為0.06/0.08/0.15元/股，首次覆蓋給予“增持”評級。風險提示：新能源汽車產(chǎn)銷低于預期；技術進步與產(chǎn)品性能提升進度低于預期；政策支持力度不及預期。
總體來看，機構們對北汽新能源前景持擔憂態(tài)度。
10問：北汽藍谷未來前景如何？
溫室花朵，怎能抗冬。
如前文所述，自2019年6月26日起，2019年新能源汽車補貼標準正式實施，同時地方補貼取消，與2018年相比，綜合補貼下降超過60%，這對北汽藍谷下半年經(jīng)營有較大影響。
另一方面，北汽新能源即將面對豐田、大眾等外資主流品牌，在中國純電動車的“元年”——2020年，北汽新能源高端化將面臨較大不確定性。
所以，汽車K線認為，對于產(chǎn)品結(jié)構和盈利能力急需改善的“中國新能源整車第一股”的北汽藍谷（北汽新能源），前景是堪憂的。
《10問》欄目，是汽車K線針對汽車及相關上市公司2019年度中期業(yè)績報告，推出的特別欄目，旨在通過10個人們關心的問題，從過去、現(xiàn)在和將來，剖析一家汽車上市公司的經(jīng)營業(yè)績、企業(yè)戰(zhàn)略、發(fā)展前景和資本市場表現(xiàn)等多方因素，從而為投資者提供價值依據(jù)。
本期欄目，我們會選取吉利汽車、比亞迪、華晨中國、長城汽車、北京汽車、江淮汽車、東風集團、上汽集團、長安汽車和廣汽集團（排名不分先后），共10家汽車上市公司作為主要解析對象；同時也把寧德時代、北汽藍谷、蔚來汽車、眾泰汽車等人們關注的汽車公司列為分析對象。
