文 | 金融街老李

本周第一個(gè)交易日，A股和新能源板塊再次大跌，盤中創(chuàng)業(yè)板跌幅超過3%，寧德時(shí)代跌幅超過8%，比亞迪跌幅也接近5%，市場(chǎng)還是一片綠油油。盡管國內(nèi)新能源和汽車產(chǎn)業(yè)鏈公司的年報(bào)大多超預(yù)期，但二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)并不出色，從去年12月份開始的“慢熊”依舊沒有改善，不少機(jī)構(gòu)的基金經(jīng)理被回撤超過25%以上，“黑色一季度”的說法也非空穴來風(fēng)。

進(jìn)入三月份以后，老李的感覺是，電新和汽車研究員的活躍度越來越低了，大家電話會(huì)開的不多，對(duì)市場(chǎng)的關(guān)注度也不高，尤其上海的研究員們紛紛居家抗疫，市場(chǎng)絲毫沒有回轉(zhuǎn)。大家都明白，基本面研究得再好，沒有風(fēng)，市場(chǎng)起不來。

近期情況略有不同，比亞迪宣布停止生產(chǎn)燃油車，寧德時(shí)代公開透露了“麒麟電池”，新能源汽車板塊出現(xiàn)了重大“利空”，今天老李從底層邏輯和大家聊聊，新能源汽車板塊當(dāng)前的基本面是什么情況？寧王和比亞迪誰是行業(yè)龍頭？?jī)杉移髽I(yè)何時(shí)能復(fù)蘇？

用一句簡(jiǎn)單的話總結(jié)當(dāng)前新能源汽車的基本面：在2022年的二季度，新能源汽車板塊很可能出現(xiàn)繁榮背后的階段性“利空”，寧德時(shí)代、比亞迪等龍頭企業(yè)的表現(xiàn)將決定板塊總體走勢(shì)。

這里面有兩個(gè)關(guān)鍵詞，一個(gè)是繁榮，一個(gè)是階段性“利空”。

用繁榮形容當(dāng)前的新能源汽車產(chǎn)業(yè)并不為過，毫不夸張地說，從去年后半年開始的新能源汽車高增速并沒有結(jié)束。盡管3月份官方數(shù)據(jù)尚未發(fā)布，根據(jù)老李拿到的數(shù)據(jù)，3月份我國汽車銷量大概220萬輛左右，同比下降約10%，其中乘用車銷量約為190萬輛，其中新能源汽車銷量約為50萬輛，是去年同期的2倍多，一季度，新能源汽車銷量約為120-130萬輛之間，也是去年的兩倍多。 

熟悉市場(chǎng)的朋友會(huì)發(fā)現(xiàn)，新能源汽車增長(zhǎng)，燃油車銷量萎縮是今年以來每個(gè)月的市場(chǎng)常態(tài)。我們用經(jīng)濟(jì)學(xué)的思路分析市場(chǎng)會(huì)得到這樣的一個(gè)趨勢(shì)——

目前國內(nèi)宏觀環(huán)境不好，居民收入受到較大影響，因此國內(nèi)整體車市不會(huì)太好，而當(dāng)前購買新能源汽車的用戶多數(shù)是剛需用戶和高凈值人群，宏觀環(huán)境的變化對(duì)這些人群的影響不大，因此對(duì)新能源汽車銷量的影響也不大，一降一升，所以新能源汽車的滲透率也會(huì)快速增長(zhǎng)。

繁榮是新能源汽車今年的常態(tài)，基于這個(gè)邏輯，我們可以判斷寧德時(shí)代和比亞迪的基本面不會(huì)太差。但現(xiàn)在的問題是，由于疫情和供應(yīng)鏈的影響，在二級(jí)市場(chǎng)冰冷的情況下，市場(chǎng)開始出現(xiàn)了新能源板塊“利空”的說法，階段性利空包括兩個(gè)方面：

一是動(dòng)力電池供應(yīng)鏈的利空，由于供需問題，一季度動(dòng)力電池上游原材料價(jià)格上漲愈演愈烈，原材料的上漲已經(jīng)不是市場(chǎng)行為，國家也開始用大手對(duì)價(jià)格進(jìn)行調(diào)控，工信部、市場(chǎng)監(jiān)管總局多次表示進(jìn)行上游價(jià)格管控，這將是一場(chǎng)1-2年的拉鋸戰(zhàn)，所以寧德時(shí)代等企業(yè)必然受到?jīng)_擊。3月上旬寧德時(shí)代市值探底后，開始了短暫性復(fù)蘇，但小反彈馬上就被利空消息打了回去。

二是整車的價(jià)格上漲的利空，價(jià)格上漲已經(jīng)不是新聞，國內(nèi)所有的新能源車企都在調(diào)整價(jià)格，比亞迪甚至開啟了兩次漲價(jià)，部分車型預(yù)計(jì)漲價(jià)總幅超過1萬元。盡管比亞迪發(fā)布了停產(chǎn)燃油車的行業(yè)公告，但漲價(jià)對(duì)資本市場(chǎng)造成的沖擊并未消除，有部分研究員認(rèn)為，漲價(jià)疊加疫情會(huì)對(duì)比亞迪基本面形成影響，進(jìn)而引發(fā)二級(jí)市場(chǎng)利空。

王傳福也出來喊話，提出了各種新觀點(diǎn)，諸如:

“新生事物的發(fā)展從來都不是等比例的，從黑白電視到彩色電視，從功能手機(jī)到智能手機(jī)，也就是短短幾年時(shí)間，完成了變革，而且新事物在中國市場(chǎng)變革的速度和效率比國外要快?！?/em>

“新能源汽車對(duì)燃油車的替代，只會(huì)快，不會(huì)慢。我們都經(jīng)歷過公交電動(dòng)化歷程，越是到最后，變革的速度越是超出想象，私家車也是一樣?！?/em>

“按照去年行業(yè)變革速度來看，如果是等速計(jì)算，2022年底，預(yù)計(jì)我國新能源汽車滲透率可達(dá)35%。”

不管一把手如何喊話，說到底，新能源板塊總體的變化，還是取決于寧德時(shí)代和比亞迪的表現(xiàn)，寧德時(shí)代穩(wěn)，則新能源上游穩(wěn)，比亞迪穩(wěn)，則新能源整車穩(wěn)。

很多朋友會(huì)問，寧德時(shí)代和比亞迪，到底誰是龍頭？放在去年，答案毫無疑問是寧德時(shí)代，但我們從長(zhǎng)期看，變數(shù)還很多。

一般來說，在產(chǎn)業(yè)發(fā)展的早期，上游企業(yè)的利潤(rùn)率往往比下游企業(yè)要好，在產(chǎn)業(yè)鏈的位置上，寧德時(shí)代比比亞迪市場(chǎng)集中度高，寧德時(shí)代也比比亞迪更賺錢，所以在產(chǎn)業(yè)初期，幾乎所有的研究員都在力挺寧德時(shí)代。通過一組財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)可見一斑：

寧德時(shí)代2020年?duì)I收是503.19億元，其中主業(yè)動(dòng)力電池系統(tǒng)營收為394.25億元，營業(yè)利潤(rùn)為104.53億元，毛利率高達(dá)26.51%。而寧德時(shí)代在今年1月27日發(fā)布的業(yè)績(jī)預(yù)告中表示，預(yù)計(jì)2021年歸母凈利潤(rùn)140億元-165億元，同比增長(zhǎng)150.75%-195.52%。

我們很容易能看出來，寧德時(shí)代是典型的高毛利和高增長(zhǎng)率的企業(yè)，老李在《下半年的風(fēng)向要變了？》中提到，二級(jí)市場(chǎng)賦予寧德時(shí)代的估值密碼有兩個(gè)：一個(gè)是其高增長(zhǎng)率，一個(gè)是高市占率，只要寧德時(shí)代能維持30%以上的增長(zhǎng)率和50%以上的市占率，其估值就不會(huì)有太大影響。

我們?cè)賮砜纯幢葋喌系呢?cái)報(bào)情況：2021年，比亞迪營收是2161.42億元，同比增加38.02%，其中汽車相關(guān)營收為1124.89億元，同比增長(zhǎng)33.93%，且是歷史上首次突破千億大關(guān)，但其毛利率僅為17.39%，比亞迪在新能源整車市場(chǎng)的市占率也不到30%，隨著其它新勢(shì)力的增量，比亞迪的市占率還將走低。

在此需要解釋下比亞迪凈利潤(rùn)的問題，2021年比亞迪的凈利潤(rùn)僅為30.45億元，同比下滑28.08%；在扣除非經(jīng)常性損益后，公司的凈利潤(rùn)為12.55億元，同比下滑57.53%。比亞迪的低凈利主要是因?yàn)槿ツ暧休^多的固定資產(chǎn)和項(xiàng)目投資：

2021年，比亞迪固定資產(chǎn)為612.21億元，同比增長(zhǎng)12.16%；在建工程達(dá)到202.77億元，比2020年同期大增141.65億元，項(xiàng)目建成后，比亞迪將從現(xiàn)在的三大生產(chǎn)基地?cái)U(kuò)張到九大生產(chǎn)基地，基本可以看出，比亞迪向上的發(fā)展走勢(shì)。

近期，行業(yè)里也有人提出來“寧德向下，比亞迪向上”的觀點(diǎn)，老李認(rèn)為，從長(zhǎng)期趨勢(shì)上看，寧德時(shí)代在動(dòng)力電池板塊確實(shí)面臨較大的壓力，主要是市占率難以保證，目前中創(chuàng)新航、億緯鋰能主打價(jià)格戰(zhàn)，用“殺敵八百，自損一千”的方式阻擊寧德時(shí)代，弗迪電池、蜂巢能源等主機(jī)廠體系的電池企業(yè)將造成更大的殺傷，寧德時(shí)代必須建立新的護(hù)城河來保持其高增長(zhǎng)率和高市占率。

比亞迪的情況則好很多，旗下弗迪電池是進(jìn)攻趨勢(shì)，一旦弗迪打入強(qiáng)勢(shì)的主機(jī)廠，市占率走高將是必然趨勢(shì)。從整車業(yè)務(wù)看，比亞迪已是當(dāng)之無愧的行業(yè)前二領(lǐng)頭羊，另一家是特斯拉。

有個(gè)很有意思的數(shù)據(jù)，比亞迪的平均單車售價(jià)接近15萬元，而長(zhǎng)城汽車為10萬元左右，吉利汽車不足9萬元，隨著比亞迪漢混動(dòng)版以及未來高端R項(xiàng)目的推出，其平均單車售價(jià)還將走高，這有利于毛利率的提升。

2021年8月，比亞迪每股突破300元，曾有券商提出比亞迪市值2萬億，老李也曾經(jīng)在2021年初提到《給比亞迪一個(gè)高端品牌，越過萬億市值指日可待》，去年國慶之后比亞迪市值一度接近萬億，但不幸的是，A股市場(chǎng)很快便進(jìn)入了“慢熊”。老李認(rèn)為，當(dāng)市場(chǎng)重新復(fù)蘇后，比亞迪2萬億的路雖然很遙遠(yuǎn)，但萬億只是時(shí)間問題。

寧德時(shí)代和比亞迪的復(fù)蘇與基本面沒有太大關(guān)系，取決于宏觀的走勢(shì)。二級(jí)市場(chǎng)一般把研究員分為宏觀、策略和行業(yè)三類，宏觀研究員看宏觀經(jīng)濟(jì)的走向，策略研究員看板塊的輪動(dòng)，而行業(yè)研究員看行業(yè)和企業(yè)的基本面。

從理性的角度看，以寧德時(shí)代為代表的鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈，以比亞迪汽車為代表的整車標(biāo)的，都已經(jīng)到了最好的投資價(jià)位，行業(yè)研究員的研究都很正確，但問題是市場(chǎng)不賺錢。

賺錢要看宏觀研究員和策略研究員，宏觀走向和疫情帶來的沖擊已經(jīng)完全沖散了新能源成長(zhǎng)板塊的市場(chǎng)邏輯，現(xiàn)在的賺錢邏輯是，資金往哪個(gè)板塊輪動(dòng)，哪個(gè)板塊就賺錢，由于短期資金不會(huì)到成長(zhǎng)板塊，所以買寧德時(shí)代和比亞迪都不賺錢。

A股比亞迪周K線圖

去年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議以來，穩(wěn)增長(zhǎng)一直是主旋律，尤其是兩會(huì)以后，提出了GDP 5.5% 的增速目標(biāo)，在這個(gè)目標(biāo)下，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)發(fā)展更是重中之重。穩(wěn)經(jīng)濟(jì)、穩(wěn)發(fā)展給大家的第一感覺是降息財(cái)政發(fā)力，全面釋放流動(dòng)性，而各地的疫情則成了本輪的未知因子，給經(jīng)濟(jì)造成了較大影響，讓基建等板塊得到了市場(chǎng)的再次確認(rèn)。

穩(wěn)增長(zhǎng)主要依靠?jī)蓚€(gè)板塊，一是基建，二是房地產(chǎn)，二者的投資額跟GDP增速的關(guān)系會(huì)更大些，需要有更大力度政策的釋放，才能去緩解增長(zhǎng)壓力，在煤炭之后，地產(chǎn)、鋼鐵將是二季度的主旋律，在這樣的宏觀背景下，電新和汽車行業(yè)研究員的基本面研究意義并不大。

寧王和比亞迪的轉(zhuǎn)機(jī)在哪里？現(xiàn)在沒有人可以說明白，實(shí)際上，現(xiàn)在的公募基金并不著急，大家賺取的是管理費(fèi)，市場(chǎng)好壞和大家業(yè)績(jī)影響不大，二級(jí)市場(chǎng)比產(chǎn)業(yè)要更加內(nèi)卷，大家在這些時(shí)候放棄排名間歇性歇息。

如果非要預(yù)測(cè)一個(gè)時(shí)間段，老李認(rèn)為，在當(dāng)前的情況下，復(fù)蘇的時(shí)間可能是3-6個(gè)月以后，市場(chǎng)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)在于新能源汽車的走勢(shì)和流動(dòng)性，當(dāng)新能源汽車單月滲透率超過40%，市場(chǎng)就會(huì)有資金逆風(fēng)向上，階段性反轉(zhuǎn)的趨勢(shì)就會(huì)到來，而反轉(zhuǎn)的領(lǐng)頭羊，必然是寧德時(shí)代和比亞迪。

太陽底下沒有新鮮事，在2018年“慢熊”后，我們迎來了貴州茅臺(tái)、遇上了藥明康德，踏準(zhǔn)了寧德時(shí)代和比亞迪，在市場(chǎng)慢熊的時(shí)候，我們要做得只有耐心研究，等待復(fù)蘇。