在全球汽車產(chǎn)業(yè)向新能源和智能化轉(zhuǎn)型的過程中，市場必然出現(xiàn)各種不同的聲音。這其中既有傳統(tǒng)車企對新造車勢力市值瘋長表示“看不懂”、表示“瞧不上”的各種言論，也有新老兩種估值方法的“正面剛”。

正如電影及同名小說《大空頭》的原型人物Micheal Burry就在日前用傳統(tǒng)的估值方法，在推特上發(fā)文表示自己正在做空特斯拉，此推文還@了馬斯克。

對此，《出行財經(jīng)》認(rèn)為，舊的評級方法，顯然已經(jīng)不再適用于當(dāng)前的新造車企業(yè)。本文希望借助借助這一新聞，跟大家探討一下汽車企業(yè)的估值方法。

Micheal Burry的正面剛

2015年底，一部以2008年次貸危機(jī)為背景的傳記劇情片《大空頭》上映，該片講述了華爾街幾位眼光獨(dú)到的投資鬼才在2007年美國信貸風(fēng)暴前就看穿了泡沫假象，通過做空次貸、操縱CDS市場，而大幅獲益，成為少數(shù)在金融災(zāi)難中大量獲利的投資梟雄；以及他們試圖阻止全球經(jīng)濟(jì)的衰退的故事。

作為影片的原型人物Micheal Burry就在當(dāng)?shù)貢r間12月2日在社交平臺上發(fā)布推文，并@特斯拉CEO馬斯克（Elon Musk），表示自己正在做空特斯拉。

在此之前，Micheal Burry也曾指出，特斯拉的估值與業(yè)內(nèi)其他公司相比是荒謬的。他表示，全球汽車產(chǎn)業(yè)年銷售額（不含特斯拉）約為2.3萬億美元，息稅前凈利潤約為1000億美元，市值為8070億美元。而特斯拉2019年的銷售額為250億美元，不計(jì)EBIT的市值為4380億美元。特斯拉的市銷率已達(dá)到18，而行業(yè)平均水平只有0.35。

他認(rèn)為，現(xiàn)階段特斯拉主要依靠出售碳排放積分（regulatory point）來保證盈利，而隨著該政策逐漸到期或者交付量遇到瓶頸，特斯拉的增長將會變得疲軟。

估值方法

對此，我也有一組數(shù)據(jù)，2020年8月《出行財經(jīng)》只計(jì)算了歐美日韓四國的整車企業(yè)的市值得到的數(shù)字為5853.3億美元。需要指出的是，2018年1月，同樣這些企業(yè)的市值規(guī)模為9520.08億美元。

對比兩表，我們只能說明傳統(tǒng)車企的市值再次被下調(diào)，而且也不是所有整車企業(yè)的市值都不高，比如豐田，它的市值就從8月份的1876.1億美元上升至1932.3億美元，而與其營收規(guī)模比其還高的大眾汽車集團(tuán)的市值規(guī)模卻不到它的一半。

而從資本市場傳統(tǒng)的估值方式來看，它們會根據(jù)上市公司的不同成長階段，給出不同的PE倍數(shù)。比如對于特斯拉這種新興產(chǎn)業(yè)的新公司，其市值一般是按照營收的14～17倍進(jìn)行定價的；而向蘋果、亞馬遜這樣已經(jīng)成熟的科技公司則是按照毛利的7～10倍進(jìn)行定價，而對于吉利汽車、長城汽車這些正處在市場上升期的傳統(tǒng)汽車企業(yè)也是按照毛利的6～7倍進(jìn)行定價；而對于通用、福特這樣的處在市場收縮期的企業(yè)，它們的市值評估則一般為毛利的5倍以下。

從上述標(biāo)準(zhǔn)來看，特斯拉如果按照2019年的營收計(jì)算，它的市值的確是高的，但如果按照2020年的市值表現(xiàn)來看，它的PE倍數(shù)大約為14.6，應(yīng)該處在一個合理的水平。而整車企業(yè)的的平均PE倍數(shù)在應(yīng)該也能在6-8之間，也在一個預(yù)期之內(nèi)。

那么，為什么要給特斯拉這樣的新造車企業(yè)的估值是按照營收來計(jì)算PE倍數(shù)，而其他則是按照毛利來計(jì)算呢？

對，按照波士頓矩陣來重新劃分一下，像特斯拉、理想、小鵬、蔚來這些新造車企業(yè)，應(yīng)該歸在明星企業(yè)的那個象限中，從近幾年的業(yè)績來看，它們都處在快速的上升期，但還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到成熟的金牛期，但他們是未來的金牛。還需要持續(xù)的投入，有時候他們甚至還無法做到毛利為正。所以基本按照營收來進(jìn)行計(jì)算。

那么，為什么他們的PE倍數(shù)是吉利汽車、長城汽車這類金牛企業(yè)的1.5倍呢？

這里需要說一下，市場一般認(rèn)為，汽車公司做的大都是“一錘子買賣”，后面的零售和服務(wù)都要依靠經(jīng)銷商，甚至服務(wù)商來完成，所以只能給到6～7倍。而新造車企業(yè)與傳統(tǒng)企業(yè)最大的不同是，它們自己運(yùn)營客戶，盡管它們依然需要用到經(jīng)銷商來提供銷售和服務(wù)，但它們銷售的不止是汽車，還包括軟件系統(tǒng)。從特斯拉的FSD，到蔚來的NoA，再到小鵬的NGP，這些新造車企業(yè)已經(jīng)從2019年開始正式踏上了汽車的后升級付費(fèi)時代，從而將將汽車交易從過去的“一錘子買賣”變成了“可持續(xù)性”的生意。

因此，對于美股甚至H股這些開放性市場，我愿意看到做空機(jī)構(gòu)的一些理性分析，因?yàn)樗鼈儠o我們帶來更多不同的視角，只是需要投資者能夠理解其中的邏輯，畢竟每一種觀點(diǎn)背后都有利益的存在。

————————

本文由出行財經(jīng)出品，未經(jīng)允許，不得轉(zhuǎn)載。

－ END －

出行財經(jīng)官網(wǎng)：www.tuwenews.com

出行財經(jīng) 原創(chuàng)出品 | 微信ID：trimode

為中國汽車講好財經(jīng)故事

今日頭條／百家／同花順／東方財富 / 知乎 / 企鵝 / 快傳／鳳凰／網(wǎng)易／搜狐／一點(diǎn)資訊/雪球/新浪 等多家媒體入駐賬號