市值研究｜從不全信息披露 估算文遠(yuǎn)知行市值
在得知文遠(yuǎn)知行B1輪融資獲得宇通客車的注資時(shí)，《出行財(cái)經(jīng)》在為這家自動駕駛公司高興的同時(shí)，也在感慨它生存的艱難。
官方消息顯示，在此輪投資中，宇通客車的投資總額為2億美金。但公告并未公布宇通客車在次輪融資中所獲得的股權(quán)比例；同樣，作為A股上市公司，宇通客車也并未公開披露此次投資的相關(guān)信息。所以，盡管官方信息說這是車企在自動駕駛領(lǐng)域的單筆最大投資，但我們?nèi)匀荒軓闹凶x出各種無奈。
從投資東方財(cái)富和寧德時(shí)代的經(jīng)歷，我們知道宇通客車絕對是一個(gè)投資高手，如果說2億美金（約合人民幣13.07億元）的投資都沒有進(jìn)行信息披露，只能說明，宇通可能并沒有像先前的雷諾日產(chǎn)三菱聯(lián)盟一樣直接拿“真金白銀”來投資，畢竟根據(jù)宇通的三季度財(cái)報(bào)可以看出，這筆投資已經(jīng)占到了它現(xiàn)金流的31%。
商譽(yù)：一家充滿爭議的公司
文遠(yuǎn)知行要活著，就必須不斷地進(jìn)行融資，所以我們在說宇通不會那真金白銀做投資的同時(shí)，也認(rèn)為文遠(yuǎn)知行不會出讓太多的股權(quán)，因?yàn)樗€要持續(xù)不斷地融資。所以一開始就模糊地披露是一種最好的選擇。
這里不要考慮它的商譽(yù)，因?yàn)榕c生存相比，商譽(yù)已不重要，而且這家公司的商譽(yù)也一直不太好。熟悉文遠(yuǎn)知行的人都應(yīng)該知道：這還是一家充滿爭議的公司。
然而好景不長，2017年底百度以侵犯商業(yè)秘密為由，將王勁及其公司美國景馳訴至北京知識產(chǎn)權(quán)法院，稱其違反競業(yè)協(xié)議招聘百度員工，并通過離職不歸還電腦和打印機(jī)的方式竊取公司機(jī)密等，要求王勁停止利用商業(yè)機(jī)密從事與百度相競爭的自動駕駛相關(guān)業(yè)務(wù)，并賠償經(jīng)濟(jì)損失及合理開支5000萬元。
隨后，王勁便以家庭原因?yàn)橛呻x開公司，景馳科技遂即更名為文遠(yuǎn)知行，與百度完成和解，CEO職位由韓旭接任。
通過更名，文遠(yuǎn)知行仿佛洗清了“盜竊”技術(shù)的負(fù)面商譽(yù)影響，但也帶來了新的三分“景馳”事件：即由原CTO韓旭掌管的文遠(yuǎn)知行、由王勁實(shí)際控制的中智行，以及前景馳科技首席科學(xué)家、研發(fā)副總裁楊慶雄創(chuàng)立并出任CEO的牧月科技。
中國人將這種分家稱作“兄弟鬩墻”。它造成的影響就是持續(xù)的內(nèi)耗。不但占用公司大量的資金與精力，影響業(yè)務(wù)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)，而且加劇了公司商譽(yù)的流失。
據(jù)了解，諸多注冊于開曼的公司股東起訴要求清盤公司時(shí)，都會將“開曼公司法第92(e)條”作為引述的法律依據(jù)。據(jù)此，王勁認(rèn)為，文遠(yuǎn)知行以不當(dāng)方式發(fā)行新股，致其股份由公司全部股份39%稀釋至3%，因而指控文遠(yuǎn)知行嚴(yán)重侵害公司股東權(quán)益，違背王勁作為公司股東的合法預(yù)期。
《出行財(cái)經(jīng)》認(rèn)為，對于靠融資活著的創(chuàng)業(yè)公司而言，商譽(yù)至關(guān)重要。這種內(nèi)耗造成的商譽(yù)損失，將讓其市值大打折扣。
為文遠(yuǎn)知行進(jìn)行估值的維度？
從已披露信息來看，2018年11月，由雷諾日產(chǎn)三菱聯(lián)盟風(fēng)險(xiǎn)投資基金“Alliance Ventures”，向文遠(yuǎn)知行投資3000萬美金，獲得了6％，按此計(jì)算，彼時(shí)該公司的市值被評估為5億美元。
從已披露的相關(guān)信息來看，在此后的兩年時(shí)間里，文遠(yuǎn)知行的主要工作在于推進(jìn)無人駕駛出租車的落地。在這個(gè)過程中，其主要成績就是2019年8月與廣州市白云出租汽車集團(tuán)有限公司，以及科學(xué)城(廣州)投資集團(tuán)有限公司組建合資公司——文遠(yuǎn)粵行WeRide RoboTaxi。根據(jù)官方數(shù)據(jù)，合資公司W(wǎng)eRide RoboTaxi在一年時(shí)間里完成了147128次出行，但這項(xiàng)收入都不夠車輛采購和車輛硬件改裝的費(fèi)用。
1） 確定性
盡管自動駕駛看上去很鮮美，但如果它不能立即將其輔助駕駛單元進(jìn)行商業(yè)化，那它可能就不可口，甚至?xí)斐上涣迹驗(yàn)檎l不能保證它們的融資能力強(qiáng)過出行巨頭Uber。
12月初，由紅杉資本和亞馬遜支持的無人機(jī)創(chuàng)業(yè)公司Aurora Innovation在完成對原Uber旗下自動駕駛單元ATG（Advanced Technologies Group）的收購后，其CEO查爾斯·厄姆森(Chris Urmson)就明確指出：“在自動駕駛商業(yè)化的競賽中，肯定只有少數(shù)人能沖過終點(diǎn)線”。
相對而言，第一梯隊(duì)公司依托母公司的發(fā)展，以及已經(jīng)建立起的商業(yè)合作，已具備一定的自我造血能力，而且融資渠道很多，是眾多資本的寵兒；第二梯隊(duì)公司，本身并不缺錢或者具備非常好的融資渠道，只是未來的市場空間有限；而第三梯隊(duì)公司不僅技術(shù)積累不夠，而且在資金鏈也處在隨時(shí)中斷的狀態(tài)，未來發(fā)展極不確定。
2）AI技術(shù)的成熟度
從文遠(yuǎn)知行公布的數(shù)據(jù)顯示，文遠(yuǎn)知行盡管號稱于2020年7月就獲得了國內(nèi)首張無人駕駛許可，但其測試主要集中在廣州的大學(xué)城及其周邊地區(qū)。這可能也是囿于過去兩年的資金狀況，因此這種相對固定線路的測試是單一的，這種技術(shù)也無法推廣到乘用車企業(yè)來應(yīng)對全國各種復(fù)雜路況。
但谷歌Waymo、百度Apollo、以及被Uber出售的ATG，它們不僅在多個(gè)城市的多個(gè)路段進(jìn)行路試，而且它們豐富的車聯(lián)網(wǎng)和出行生態(tài)也在幫助他們積累了大量的數(shù)據(jù)，獲得了絕大部分的整車企業(yè)商業(yè)合作，不論是在車聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域還是在自動駕駛研發(fā)方面。
這也就是說，它與宇通客車的合作，并不存在太大的問題。比如微循環(huán)巴士、公交車等。
值多少錢？
從估值來講，如果它所掌握的數(shù)據(jù)僅限于微循環(huán)巴士、公交車，那就要大打折扣。
當(dāng)前中國的客車市場已達(dá)到成熟階段，一年的市場規(guī)模大約為2000億元（約合306億美元）。并且隨著高鐵和支線航空發(fā)展的影響，客車的主要市場就是這種微循環(huán)巴士和公交車，而且后者則主要依靠政府補(bǔ)貼。
最重要的是，文遠(yuǎn)知行當(dāng)前的測試城市只聚焦在廣州，其WeRideRoboTaxi也主要集中在廣州的大學(xué)城及其周邊地區(qū)。而且未來東風(fēng)日產(chǎn)也不能保證一定會用文遠(yuǎn)知行的數(shù)據(jù)，因?yàn)檫@還要看日產(chǎn)的全球技術(shù)發(fā)展，雷諾日產(chǎn)三菱聯(lián)盟的發(fā)展、以及東風(fēng)汽車的選擇。基于此，其乘用車市場的市值，我們保留其2018年底5億美元的估值。
但這并不意味著這8.8億美金就是文遠(yuǎn)知行的市值了，我們還要綜合它的商譽(yù)損失，我們認(rèn)為至少其市值會有20%的流失。
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